.

Государственный долг

Язык: русский
Формат: дипломна
Тип документа: Word Doc
46 1955
Скачать документ

Фактические результаты данного соглашения о реструктуризации включали в
себя также:

Российская Федерация предлагает обменять обязательства PRINs на
30-летние еврооблигации с дисконтом 37,5% от номинала. Облигации IANs
будут также обмениваться на 30-летние еврооблигации, но с дисконтом 33%
от номинала. Новые еврооблигации будут иметь переменную величину купона,
который будет выплачиваться 2 раза в год (см. табл. 1), период
амортизации – 47 полугодовых купонов после 7 лет льготного периода;

Российская Федерация одновременно предлагает обменять требования по
просроченным процентам PDI на новые российские еврооблигации (по
номиналу, без дисконта), погашаемые в течение 10 лет (6-летний льготный
период) и купоном, равным 8,25% годовых. На дату юридического вступления
в силу сделки по обмену (31 марта 2000 г.) будет произведен наличный
платеж в сумме около 9,5% от номинала (270 млн. долл.) этих 10-летних
еврооблигаций [34, 12].

Таблица 1.

Погашение основного долга Внешэкономбанка РФ в форме еврооблигаций.

Год Поток платежей Погашение основного долга, % Погашение основного
долга, %

После переоформления До переоформления PRINs IANs Euro 2010 Euro 2030

2000 0,58 1,68

2001 0,90 2,12

2002 1,13 2,69 1,0 1,0

2003 1,13 2,98 2,0 2,0

2004 1,13 2,94 2,0 2,0

2005 1,69 3,29 3,0 4,0

2006 1,68 3,62 4,0 6,0 20,1

2007 1,82 3,99 4,0 11,0 20,1 1,0

2008 1,99 5,10 8,0 15,0 20,1 1,0

2009 2,44 5,05 8,0 17,0 20,1 4,0

2010 2,15 5,57 12,0 16,0 10,1 4,5

2011 2,36 5,36 15,0 10,0

6,0

2012 2,28 4,72 13,5 10,0

6,0

2013 2,20 2,70 9,0 2,0

6,0

2014 2,11 1,99 6,5 2,0

6,0

2015 2,03 1,78 2,0 2,0

6,0

2016 1,95 0,60 2,0

6,0

2017 1,87 0,56 2,0

6,0

2018 1,78 0,53 2,0

6,0

2019 2,07 0,50 2,0

8,0

2020 1,97 0,47 2,0

8,0

2021 1,49

6,0

2022 1,40

6,0

2023 0,94

4,0

2024 0,88

4,0

2025 0,27

1,0

2026 0,25

1,0

2027 0,24

1,0

2028 0,22

1,0

2029 0,21

1,0

2030 0,10

0,5

Итого 43,27 58,24 100 100 100 100

Источник: [34, 13].

Для определения эффективности данного обмена и реальной величины
снижения долговой нагрузки по долгу Лондонскому клубу на дату достижения
договоренностей (11 февраля 2000 г.), необходимо на основе этой
информации и параметров обязательств PRINs и IANs произвести
определенные расчеты.

Исходные предположения.

Объем ранее обращавшихся обязательств – PRINs 22,2 млрд. долл., IANs 9,6
(6,8 + 2,8) млрд. долл. Вся задолженность переведена в доллары США.

Россия воспользуется возможностью, предусмотренной соглашениями с
Лондонским клубом, о капитализации части причитающихся в 2000 и 2001 гг.
процентных платежей по PRINs в дополнительные новые облигации IANs.

Расчеты произведены исходя из средней за февраль 2000 г. 6-месячной
ставки LIBOR, составившей около 6,35% годовых. Предполагается, что в
долгосрочной перспективе номинальная величина ставки изменится
незначительно. Общая величина ставки по PRINs и AINs равна 6,35 +
0,8125%.

Предполагается, что дополнительного увеличения объема PDI (невыполненных
и накопленных обязательств) не произойдет.

В качестве дисконтируемой ставки принимается альтернативная доходность
по российским еврооблигациям с погашением в 2018 г. (по состоянию на
февраль 2000 г. около 17%) [34, 13–14].

Данные произведенных расчетов представлены в таблице 2.

Таблица 2.

Сравнительный анализ переоформления долга Лондонскому клубу.

Показатель По PRINs и IANs По новым еврооблигациям 2010 г. и 2030 г.
Изменение, %

Суммарный объем необходимых платежей (по номиналу, обслуживание и
погашение), млрд. долл. 58,24 43,27 -25,7

Приведенный поток платежей (при ставке дисконтирования 17%), лет 18,18
8,98 -50,6

Дюрация* (при ставке дисконтирования 17%), лет 6,05 7,31 20,8

Общий объем обязательств в обращении (по еврооблигациям до выплаты 270
млн. долл.) 31,80 21,20 -33,3

Величина купонных выплат (по еврооблигациям рассчитан приведенный
купон), % годовых LIBOR + 0,8125 2030 – 5,97 -13,6

При расчете 2010 – 9,16

7,1625 Общий – 6,19

Расчетная стоимость (агрегирована при ставке дисконтирования 17%), % от
номинала 28,23 42,20 –

Рыночная стоимость (агрегирована исходя из цен на конец февраля), % от
номинала 24,00 35,26 –

*Срок «окупаемости» инвестиций.

Судя по таблице, можно сделать следующие выводы:

Во-первых, после переоформления России будет необходимо выплатить
кредиторам в течение 30 лет сумму в размере 43,27 млрд. долл., или на
25,7% меньше, чем по первоначальным договоренностям.

Во-вторых, с учетом сложившейся доходности на российские еврооблигации,
которая колеблется в настоящий момент от 16 до 18% годовых, реальное
списание долга составило более 50%.

В-третьих, дюрация долга увеличилась на 21%, что также является
положительным результатом.

В-четвертых, на 33% снизилась общая величина требований кредиторов. В
совместном пресс-релизе России и Лондонского клуба отмечалось снижение
объема обязательств на 36,5%, однако эта цифра указана без учета
требований PDI. Помимо этого уменьшилась величина ежегодного
обслуживания долга с 7,2 до 6,2%.

Все вышесказанное, с одной стороны, действительно подтверждает заявления
правительства о значительном снижении долговой нагрузки по Лондонскому
клубу. График платежей стал более равномерным и выполнимым, ежегодные
платежи в период с 2002 до 2022 г. колеблются от 1 до 2,5 млрд. долл.
Пик платежей приходится на 2009 г.- более 2,7 млрд. долл. Это
несопоставимо с первоначальным графиком, по которому в 2008 – 2011 гг.
пришлось бы выплачивать более чем по 5 млрд. долл. [24, 14].

Большая часть внешних долгов России номинирована в долларах, поэтому
повышение процентной ставки Федеральной резервной системы США (ФРС)
снижает стоимость российских долгов. Это основной фактор, определяющий в
настоящий момент снижение цен на внешние долги нашей страны и
практически полностью нивелирующий позитивные факторы. Среди последних
следует отметить: крайне благоприятную для России ситуацию на сырьевых
рынках; рост положительного сальдо платежного баланса; стабильный рост
валютных резервов ЦБР; ужесточение норм валютного законодательства,
направленных на сокращение экспорта капитала [29, 16].

Рыночные оценки российских долгов.

Стандартным средством оценки государственных ценных бумаг на мировом
рынке является спрэд. Спрэд – это превышение доходности по
рассматриваемой бумаге над доходностью американских казначейских
облигаций с такой же дюрацией (средним сроком до погашения) [33, 103].
Спрэд измеряется в базисных пунктах, один базисный пункт – это одна
сотая от процентного пункта доходности. Так, нормальным спрэдом для
развивающихся рынков (emerging markets) считается 300 – 400 базисных
пунктов.

Правда, при расчете дюрации как среднего ожидаемого срока погашения для
бумаг таких стран, как Россия, необходимо учитывать вероятность дефолта
по некоторым платежам. Поэтому расчет спрэдов не совсем корректен с
точки зрения оценки доходности инвестиций, но они вполне точно отражают
ожидания рынка относительно вероятности дефолта по государственным
бумагам. Так, для России спрэды колебались от 1500 (на начало июля 1999
г.) базисных пунктов по седьмому траншу ОВВЗ (который считается
российским долгом и потому должен быть погашен вовремя) до 5000-6000 по
облигациям PRIN (по которым задержаны выплаты и объявлено о начале
переговоров с инвесторами, т.е. Лондонским клубом кредиторов). При этом
за май-июнь 1999 г. рыночная оценка вероятности дефолта России
существенно снизилась (спрэды упали на 30-50%), но неопределенность
относительно будущих выплат по-прежнему весьма высока [33, 103].

Следует отметить, что третий транш ОВВЗ, не погашенный правительством в
мае 1999 г., не имеет рыночной котировки. Отсутствие котировки, или
рыночной цены, делает такие долги привлекательными для оффшорных фондов,
ибо покупка долга, не имеющего рыночной цены, позволяет записать его на
балансе по любой цене, показать общий убыток по фонду и эффективно уйти
от налогов.

Основные участники рынка внешних долгов РФ – это институциональные
инвесторы: банки, фонды, другие кредитные организации. На рынке
присутствует также небольшая часть частных инвесторов, но их доля
невелика.

Основные стратегии игроков на рынке – играть на краткосрочных изменениях
цен, покупая и продавая каждый день и не имея открытых позиций, или
вкладывать деньги в кажущиеся недооцененными бумаги с высокой
вероятностью дефолта (по рыночной оценке) и держать эти бумаги в надежде
на будущее восстановление платежеспособности России. Некоторых также
привлекают высокие купонные ставки доходности по дешевым евробондам.
Общее настроение рынка относительно возможности России выплатить долги
заключается в следующем: долги выплатить реально возможно, потому что у
РФ есть постоянное положительное сальдо баланса по текущим операциям, но
страна не хочет выплачивать долги, так как она делает очень мало для
борьбы с утечкой капитала. Налоговые поступления растут, но их в любом
случае недостаточно для того, чтобы покрыть все текущие платежи. Поэтому
риски слишком велики, чтобы увеличивать долю российских бумаг в
инвестиционном портфеле [33, 103].

Следует также отметить, что рынок внешнего государственного долга России
(включая PRIN и IAN) в высокой степени подвержен дестабилизирующему
влиянию политических новостей. Пронесшийся слух о возможных изменениях в
российских эшелонах власти может опустить или поднять котировки бумаг на
10-15% в один день.

Увеличение золотовалютных резервов. Резервы золота теперь наращивать
легко после принятия закона о праве ЦБ на покупку драгоценных металлов у
субъектов их добычи. Валютные резервы являются дополнительным ориентиром
для инвесторов, ибо их рост в сравнении с сальдо баланса текущих
операций отражает движение капитала через границы и показывает
эффективность борьбы Правительства с утечкой капитала.

Дилемма для российских властей состоит в следующем: рыночные меры по
предотвращению утечки капитала разрушают внутреннюю экономику (повышение
процентных ставок, постоянная ревальвация рубля), а «нерыночные»
(дополнительные барьеры движению капитала, лицензирование внешнеторговой
деятельности, ограничение конвертируемости рубля) – встречают яростное
сопротивление международных финансовых организаций. Выход может быть в
организации института отслеживания международных финансовых потоков и
обмена информацией в глобальном масштабе. Тогда нелегальные схемы вывоза
капитала можно будет легко пресечь, тем более что практически все
государства в этом заинтересованы.

Возможности России по погашению долгов имеют два главных ограничения:
первичный профицит федерального бюджета и положительное сальдо по
текущим операциям. Если платить за счет резервов, то действует только
второе ограничение с учетом необходимых мер по мобилизации
положительного сальдо в резервы Центробанка.

Следует отметить, что выплата внешних долгов за счет валютных резервов
влечет за собой быстрый рост денежной базы. Перед Центробанком встает
задача стерилизации эмитированной рублевой массы. Средства стерилизации:
привлечение депозитов коммерческих банков, эмитирование собственных
облигаций, наконец, увеличение резервных ставок. Без активных мер по
нормализации денежного оборота и снижения внутренних кредитных ставок
эти деньги будут оставаться в банковском секторе и постоянно давить на
рынок «коротких» финансовых ресурсов. К тому же рост денежной базы
пропорционально сальдо по текущим операциям приведет к необходимости
«пирамидального» расширения рынка государственных обязательств и
облигаций Центробанка, и эмитированная рублевая масса не попадет в
реальный сектор.

Поэтому в ближайшие годы главным ограничителем будет первичный профицит
бюджета с учетом заимстований у международных финансовых организаций.

Из-за хронической нехватки свободно конвертируемой валюты для оплаты
иморта дефицитных товаров и услуг из стран Запада (оборудование,
технологии, продовольствие) Советский Союз постоянно прибегал к
заимствованиям в этих странах. Основная особенность западных кредитов:
они привлекались и погашались на обычных рыночных условиях, причем
исключительно в денежной форме – в свободно конвертируемой валюте,
которую можно было получить либо за счет экспорта на западные рынки,
либо за счет новых кредитов [14, 19].

В свою очередь важнейшая особенность советских кредитов загранице: они
предоставлялись в товарной форме (поставки оборудования, топлива,
большого количества вооружений), на очень льготных условиях (на 10-15
лет из 2,5-4,0% годовых) с погашением в большинстве случаев тоже в
товарной форме продукцией местного производства.

За период 1985-1991 гг. общая сумма внешнего долга СССР западным странам
возросла почти в три раза – с 22,5 до 65,3 млрд. долларов [14, 19].

Основной массив долгов приходится на банки 6 стран – Германии
(крупнейший кредитор), Италии, США, Франции, Австрии, Японии.

Как правопреемница Советского Союза Россия взяла на себя долги перед
некоторыми странами из числа бывших членов СЭВ – Венгрией, Чехией,
Словакией. Сюда же примыкает валютный долг собственным российским
предприятиям и банкам, образовавшийся в результате блокирования средств
на валютных счетах в бывшем Внешэкономбанке СССР.

Россия и другие государства – бывшие республики СССР вышли на мировую
валютно-кредитную арену в положении международных банкротов, лишившихся
доверия со стороны зарубежных обладателей кредитных ресурсов. В
международных валютно-финансовых организациях такие государства
деликатно именуются странами ТОД («с трудностями в обслуживании
долгов»), – помимо России в мире насчитывается еще около 60 стран ТОД
[14, 21].

Несостоятельность России по выполнению международных финансовых
обязательств усугублялась рядом дополнительных осложняющих моментов.
Во-первых, новым государствам, возникшим на территории бывшего
Советского Союза, не удалось удовлетворительно договориться между собой
о разделе его внешних активов и пассивов. Поэтому России, на долю
которой формально приходится 61% долгов Западу, фактически приходится
отвечать за всю сумму советских долговых обязательств, тогда как другие
участники не платят по внешним долгам ничего. Во-вторых, унаследованные
Россией долги имели крайне неблагоприятную структуру. Они состояли,
главным образом, из среднесрочных и краткосрочных кредитов, и их
основная масса подлежала погашению в 1992-1995 гг. В-третьих, благодаря
децентрализации внешнеэкономических связей главные источинки валюты,
требуемой для оплаты долгов, рассредоточились между негосударственными
структурами, тогда как ответственность должника по-прежнему сохранялась
за центральной властью.

Основная часть долгов других стран, причитавшихся ранее СССР, а затем
перешедших к России, – свыше 80% – приходится на 17 стран из числа
развивающихся (Куба, Монголия, Вьетнам, Афганистан, Эфиопия, Ангола,
Никарагуа, КНДР, Камбоджа, Лаос, Йемен, Сирия, Египет, Индия, Алжир,
Ливия, Ирак), из которых только одна Куба должна около 28 млрд. долл.
(данные 1997 года). Остальная задолженность (от 25 до 30 млрд. долл.)
числится за так называемыми наименее развитыми странами мира, которые за
весь период кредитных взаимоотношений с Советским Союзом практически не
производили платежей по своим обязательствам, получая постоянные
отсрочки [14, 20].

Кредиты бывшего СССР развивающимся странам никогда не будут погашены
целиком – это обстоятельство очевидное и не вызывающее сомнений. В то же
время международная финансовая практика располагает способами, которые
позволяют вернуть по крайней мере часть средств, замороженных в
неликвидных долгах.

Среди практикуемых методов наиболее часто упоминаются:

переуступка со скидкой части долгов специализрованным фирмам и банкам из
третьих стран. Последние затем самостоятельно регулируют отношения со
странами-должниками. Скидки, как показывает практика, бывают очень
значительными (от 50 до 90%), но в данном случае кредитор предпочитает
получить хоть что-то, чем не получить ничего;

уплата должником части долга в виде отступного в обмен на отказ от
дальнейших претензий на всю сумму причитающейся задолженности. Этот
способ чаще всего практикуется при урегулировании межправительственных
кредитов;

погашение задолженности полностью или частично местной валютой, которая
затем по усмотрению кредитора используется внутри страны для организации
производства с последующей покупкой части производимой продукции, для
приобретения недвижимости, для вложений в ценные бумаги и пр. [14, 22].

Общие подходы к построению оптимальной политики заимствований, которая
позволяла бы в дальнейшем осуществлять выплаты по долгу без существенных
нагрузок на имеющиеся ресурсы, предлагаемые, например, Саркисянцем А.Г.,
советником Внешэкономбанка, включают в себя [49, 50]:

Пределы заимствований. Ежегодные объемы вновь привлекаемых иностранных
кредитов и займов должны примерно соответствовать размерам ежегодных
текущих выплат по основному долгу, а не суммарным платежам по погашению
и обслуживанию внешнего долга. Кроме того, следует оптимизировать
сочетание внешнего и внутреннего рынков. Если, например, размещение
еврооблигаций позволяет привлечь средства в бюджет на более выгодных
условиях, по сравнению с внутренними займами, то установленный для
внешнего долга лимит может быть пересмотрен, но опять же с учетом
обеспечения безопасных пределов всего государственного долга.

Структура заимствований. Структура заимствования должна быть оптимальной
как по срокам, так и по самому портфелю. Приемлемые условия каждого
нового кредита или займа в отдельности еще не означают их положительный
совокупный эффект на общий график платежей по внешнему долгу. Искусство
наложения новых заимствований на старые как раз и состоит в том, чтобы
избежать в будущем пиков платежей.

Сотрудничество с международными организациями выходит за рамки чисто
финансовых отношений: МВФ, например, оказывает довольно заметное влияние
на суверенный кредитный рейтинг, и перипетии взаимоотношений с Фондом
самым прямым образом сказываются на восприятии иностранными инвесторами
перспектив вложений в то или иное государство (в международной практике
широко используется даже термин IMF-approved destinations – одобренные
МВФ страны) [49, 51]. Условия заимствований у международных финансовых
организаций достаточно привлекательные: по выражению банкиров, это
«дешевые» и «длинные» деньги.

Формирование правительства Е. Гайдара, придерживавшегося монетаристской
концепции регулирования экономики, активизировало контакты России с МВФ.

Главные положения Меморандума: сокращение бюджетного дефицита для
стабилизации экономики; прекращение кредитования неперспективных
предприятий и сокращение темпов инфляции; приватизация крупных
предприятий и создание рыночной экономики при условии юридического
обеспечения этого процесса; реорганизация сельскохозяйственного и
энергетического секторов экономики с целью увеличения денежных валютных
поступлений; установление реалистичного обменного курса рубля [15, 154].

В соответствии с Меморандумом МВФ составил Программу действий, в рамках
которой страна получила первый кредит в размере 1,04 млрд. долл. на
полгода.

Выполнение Программы должно было способствовать предоставлению второго
кредита на аналогичную сумму. Далее предполагалось обеспечить
фиксированную привязку курса рубля и создать стабилизационный фонд.

Решение МВФ о финансовой поддержке реформ в России было одобрено на
встрече семи ведущих промышленных держав в Мюнхене летом 1992 г.

В случае выполнения программы, намеченной в Меморандуме, предполагалось
предоставить России крупномасштабный пакет экономической помощи на сумму
в 24 млрд. долл.

Эта сумма складывалась из следующих составляющих: помощь на двусторонней
основе – 11 млрд. долл.; кредиты МБРР по программе «стенд-бай» и на
структурную перестройку энергетического комплекса – 4,5 млрд. долл.;
создание фонда стабилизации рубля – 6 млрд. долл.; отсрочка выплаты
внешнего долга – 2,5 млрд. долл. [15, 155].

Однако начиная с осени 1992 г. в стране начала «развертываться
инфляционная спираль», поскольку кредитная и финансовая политика
оказалась непоследовательной по вине как правительства, так и
Центробанка.

В декабре 1992 г. эмиссия Центрального банка составляла 1,3 трлн. руб.,
что превысило сумму за предшествующие одиннадцать месяцев. При уровне
инфляции 10% в неделю и учетной ставке 80% в год предприятия стали
переводить рубли в доллары. План сокращения бюджетного дефицита до 5%
ВНП был сорван и уже в январе 1993 г. уровень дефицита составил 15% ВНП
[15, 155].

Правительству не удалось увеличить государственные поступления,
результатом чего стало не сокращение, а рост бюджетного дефицита.
Усилились отток из страны капитала, нежелание предпринимателей
вкладывать деньги в Россию, ухудшился платежный баланс, возрос дефицит
государственного бюджета. Поэтому МВФ фактически «заморозил»
предоставление своей дальнейшей помощи.

Реально были выделены лишь кредитные линии (экспортные квоты на
двусторонней основе и техническая помощь). Стабилизационный фонд рубля
так и не был создан, а из обещанных международных кредитов было реально
предоставлено около 1,6 млрд. долл.

В конце апреля 1994 г. МВФ предоставил России второй транш кредита на
системные преобразования в размере 1,5 млрд. долл. В соответствии с
договоренностями, российское привительство и Центробанк должны были
содействовать снижению темпов роста инфляции, соблюдать лимиты на
увеличение кредитования Центрального банка и Министерства финансов,
жестко контролировать другие каналы, потенциально содействующие
инфляционной «накачке» экономики рублевой массой. Среди намеченных мер,
призванных увеличить доходную часть федерального бюджета и таким образом
содействовать уменьшению его дефицита, не последнюю роль играла
дальнейшая либерализация внешней торговли.

Первая ошибка России в проведении политики внешнего заимствования, по
мнению Саркисянца А.Г., состояла в несоответствии ежегодных объемов
новых внешних кредитов и займов размерам ежегодных погашений основного
долга. Более того, в последние годы не было даже соотнесения этих новых
заимствований со всеми выплатами, включавшими и расходы по обслуживанию
(таблица 4) [49, 51].

Таблица 4.

Платежи по обслуживанию внешнего долга России и объемы новых
государственных внешних заимствований, млрд. долл. США.

1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999

Платежи

Займы 2,0

11,5 2,2

6,3 3,8

4,0 6,4

8,0 6,9

9,2 5,7

9,2 9,0

13,6 9,5

0,5

Лишь два раза (в 1994-1995 годы) в законах о бюджете, принятых
Государственной Думой, присутствовало положение, согласно которому
страна не может привлекать внешних заимствований больше, чем производит
выплат по обслуживанию и погашению внешнего долга, однако впоследствии
этот принцип был похоронен. В результате в конце 90-х годов расходы по
обслуживанию государственного долга составляли около 35% расходной части
федерального бюджета.

Вторая ошибка заключалась в неоптимальной структуре заимствований,
которая и привела к образованию пиков платежей, спровоцировавших
долговой кризис. Если посмотреть на таблицу 4, то можно ясно увидеть
резкую неравномерность платежей по годам, не подкрепленную никакими
макроэкономическими расчетами.

Существенной недоработкой с российской стороны являлось отсутствие
должной оптимизации наших «кредитных портфелей» в МБРР и ЕБРР, а также
отсутствие самих критериев отбора проектов, что не позволяло отсекать
или откладывать на более поздние сроки некоторые займы, пусть
привлекательные, лоббируемые, но не решающие первоочередных
общегосударственных инвестиционных или инфраструктурных задач.

Элемент лоббирования имел место и при предоставлении иностранными
правительствами или их специализированными институтами двусторонних
связанных кредитов в целях поддержки своих национальных экспортеров.
Финансовые условия этих кредитов более жесткие, а партнером для
российской стороны могут быть только национальные фирмы страны,
выделяющей кредит.

В последнее время в структуре российских государственных внешних
заимствований наметилась тенденция снижения доли связанных ресурсов,
прежде всего, за счет притока свободных ресурсов от МВФ [49, 52].

Третьей ошибкой явилась не продуманная до конца антикризисная политика.
Меры, применяемые в такой ситуации международным финансовым сообществом,
направлены, главным образом, на сокращение внешней ресурсной зависимости
страны-должника, а также предотвращение значительной девальвации
национальной валюты и, как следствие, сильной внутренней инфляции. И
сводятся они, как правило, к необходимости сокращения государственных
расходов и дефицита госбюджета, поддержанию, по возможности, высоких
процентных ставок, стимулированию национального экспорта, а также
принятию экстренных и согласованных с кредиторами действий по
реструктуризации краткосрочных долговых обязательств.

Трудность состоит в том, что эти меры неоднозначны по общим последствиям
для национальной экономики, а в большинстве случаев государства –
должники просто не в состоянии осуществить рекомендуемые им меры
(например, по увеличению национального экспорта), или предлагаемые меры
неоднозначны по общим последствиям для национальной экономики.

Девальвация национальной валюты ухудшает бюджетно-финансовые условия
обслуживания внешнего долга, но в таких кризисных условиях она
становится неизбежной как наиболее радикальное средство увеличения
экспорта, улучшения платежного баланса и снижения бремени внутреннего
долга, который, как правило, к данному времени уже не обслуживается и
достигает сумм, сопоставимых с размерами госбюджета.

Однако искомой экономической стабилизации с девальвацией может и не
наступить. В преддверии снижения курса национальной валюты из страны
начинают уходить высокорисковые портфельные зарубежные инвестиции. Это
приводит к избыточному давлению на курс национальной валюты,
подогреваемому к тому же обычным для такой ситуации ажиотажным спросом
на иностранную валюту.

Рыночный курс национальной валюты страны-должника в периоды долгового
кризиса способен снизиться по отношению к паритету покупательной
способности в несколько раз, чем резко ускоряется инфляция, еще более
сокращается импорт, нарастают трудности с обслуживанием внешнего долга.

Как следствие, снижается международный кредитный рейтинг, инвестиционная
привлекательность страны-должника, сокращаются поступления в ее
экономику прямых зарубежных финансовых вложений, что самым отрицательным
образом сказывается на внутриэкономической ситуации.

В России в августе-сентябре 1998 года к приведенным выше негативным
явлениям добавилось то, что фактическая девальвация рубля (в три раза к
уровню его паритета), по сути, не повлияла на увеличение российского
экспорта из-за преимущественно сырьевой его структуры. Он даже
сократился из-за неблагоприятной конъюнктуры на мировом рынке
энергоносителей [49, 52].

В III квартале 1998 г. резко увеличились размеры внутреннего
кредитования в связи с кризисом банковской системы, а с 1999 г.
осуществляется прямое кредитование правительства. Необходимость денежной
эмиссии для покрытия дефицита федерального бюджета была продиктована
требованиями по исполнению обязательств по внешним долгам и
приостановкой кредитования МВФ. В 1999 г. выплаты по внешнему долгу на
сумму 4,8 млрд. долл. были профинансированы ЦБР. Бюджет 2000 г. также
предполагает финансирование дефицита в размере 30 млрд. руб., или 1
млрд. долл. В таких объемах планируется приобретение ЦБР ценных бумаг у
Министерства финансов, что обусловлено необходимостью обслуживать и
погашать внешний долг страны [52, 18].

Инфляционное финансирование бюджета может стать реалией, пока не удастся
существенно уменьшить размеры внешнего долга по отношению к ВВП.
Рассмотрим инфляцию как инструмент управления государственным долгом.

Известно, что инфляция выполняет следующие фискальные функции.
Во-первых, она обеспечивает прямое или косвенное финансирование
бюджетного дефицита или реальные доходы государства в форме
инфляционного налога (сеньоража). Во-вторых, благодаря инфляции
достигается прирост номинальных поступлений от регулярных налогов, что
дает фискальный выигрыш при неполной индексации государственных
расходов. В-третьих, инфляция обесценивает номинальную стоимость
внутреннего долга. Очевидно, что к управлению номинированным в
отечественной валюте долгом имеют отношение все перечисленные функции.
Управление же внешним долгом допускает инфляционное финансирование
выплат по обязательствам государства, но исключает возможность их
инфляционного обесценения.

Классическая модель управления государственным долгом не затрагивает
вопроса о связи долговой и денежно-кредитной политики. Она описывает
процесс оптимального динамического налогообложения, когда с помощью
заимствований и вложений в активы государство перераспределяет
регулярные налоги во времени [52, 19]. Однако уровень налоговой нагрузки
лишь с большой степенью условности можно рассматривать в качестве
инструмента макроэкономической политики государства. Так, бюджетный
кризис в России показал, что увеличение собираемости налогов требует
значительных усилий исполнительной власти в области налогового
администрирования. Попытки непосредственного увеличения налоговой
нагрузки на предприятия вызывают ожесточенное сопротивление различных
групп интересов и нереализуемы в качестве налоговых законов. Предложения
о радикальном снижении налоговой нагрузки, напротив, находят поддержку
среди популистских партий и лоббистских групп. Однако реализация
подобных предложений без соответствующего снижения бюджетных расходов
(либо усиления мер налогового контроля) невозможна. Снижение же
расходов, как и увеличение налоговой нагрузки, не находит достаточной
политической поддержки.

Таким образом, более адекватной представляется постановка задачи
управления долгом, в которой экзогенно задана последовательность
показателей бюджетного профицита. Абстрагируясь от проблемы выбора
временн?й и валютной структуры долга, рассмотрим денежную эмиссию как
основной инструмент долговой политики.

В статическом аспекте эмиссия долга и инфляция взаимозаменяемы: при
заданном дефиците бюджета увеличение заимствований уменьшает денежную
эмиссию, и наоборот [52, 20]. Эмиссия государственного долга в 1995 г.
позволила уменьшить инфляцию в условиях обострения налогово-бюджетного
кризиса. В то же время невозможность осуществления новых заимствований
во втором полугодии 1998 г. обусловила инфляционный скачок.

В динамике связь между эмиссией долга и эмиссией денежной массы сложнее,
она отражает в значительной мере взаимодополяемость инфляции и
государственного долга. Увеличение экспансии ГКО в 1995-1996 гг.
позволило отложить инфляцию, но привело в результате долгового кризиса к
инфляционному всплеску в 1998-1999 гг. [52, 20]. Именно
комплементарность долга и инфляции представляет наибольший интерес с
точки зрения динамического анализа этих показателей.

Оригинальный подход к анализу взаимосвязи динамики инфляции и
государственного долга предлагает так называемая «фискальная теория
инфляции», развитие которой в рамках макроэкономики связано с работами
американских экономистов М. Вудфорда, Дж. Кохрэйна и др. Согласно данной
теории, уровень цен выравнивает в каждом периоде времени номинальные
обязательства государства и ожидаемый реальный поток бюджетного
профицита. Формально это условие выражается соотношением:

Bt / Pt = ?t, (1)

где Bt – номинальный долг;

Pt – уровень цен;

?t – ожидаемый поток первичного профицита в реальном выражении
[52, 20].

В неявной форме фискальная теория инфляции соотносит номинальные
обязательства государства с его реальными активами. Ожидаемый профицит
бюджета отражает реальную отдачу от активов государства, включая его
способность обеспечивать будущие налоговые поступления. Поэтому уровень
инфляции определяется на основе обеспеченности номинальных обязательств
государства его реальными активами. В этом смысле фискальная теория
инфляции представляет собой альтернативу монетаристской теории. Согласно
последней, феномен инфляции обусловлен ценностью денег как средства
трансакций, а уровень инфляции определяется на основе инфляционных
ожиданий и условия равновесия на денежном рынке [52, 20].

Как показывает приведенное выше соотношение, существует положительная
связь между величиной номинального долга и уровнем цен: увеличение
номинального долга Bt при заданном потоке реального профицита ведет к
росту уровня цен Pt.

Слабость данной теории заключается в том, что государственный долг может
быть номинирован в иностранной валюте (либо индексирован относительно
инфляции). В таком случае фискальная теория не может ничего сказать об
уровне цен, так как необходимо задавать экзогенную динамику номинального
курса национальной валюты [52, 21].

Если государство не может делать дополнительных заимствований для
обеспечения выплат по базовому долгу, то размер денежной эмиссии
определяется текущим дефицитом бюджета, а не целевой установкой по
снижению долговой нагрузки. В подобной ситуации Россия оказалась после
августовского кризиса. Если же власти могут прибегать к дополнительным
заимствованиям на внешнем рынке, то оптимальный размер эмиссии в каждом
периоде должен зависеть от долговременной целевой установки на
сокращение долговых обязательств. В таком случае важно не только
обеспечить минимальные размеры денежной эмиссии, но и учитывать
ограничение на новые заимствования, вытекающие из долговременной цели.
Этим обстоятельством обусловлена взаимная дополняемость долговой и
денежной экспансии: при оптимальной политике управления долгом
увеличение заимствований может сопровождаться инфляционным
финансированием бюджетного дефицита [52, 21].

Для построения формальной модели управления внешним долгом рассмотрим
следующую ситуацию. Пусть у страны есть некий базовый долг D0,
номинированный в иностранной валюте, по которому установлен график
ежегодных выплат, включая проценты и погашение основной части. В каждый
год, начиная с нулевого периода времени t = 0 и до конечного периода T,
размер выплат составляет ?t долл. В каждый период осуществляются
дополнительные заимствования правительством на рынке либо используются
ресурсы монетарной власти. Задача заключается в том, чтобы обеспечить
все выплаты по графику при минимальной инфляционной нагрузке на
экономику.

Формально речь должна идти о минимизации ожидаемой дисконтированной
функции потерь. В качестве таковой рассматривается квадратичная функция,
а задача управления долгом имеет вид:

где mt – реальный прирост денежной базы, или сеньораж;

? – дисконтирующий множитель;

R – реальный процент;

bt – дополнительные заимствования к концу периода t в реальном
выражении (причем b0 = 0);

dt – реальный дефицит бюджета в периоде t, связанный с
обслуживанием начального долга. Дефицит бюджета представляет собой
разность dt = xt * ?t – st, где: xt – реальный курс доллара; st –
первичный профицит бюджета [52, 22].

Выражение (1) – это целевая функция фискальной власти, отражающая
ожидаемые дисконтриованные потери от инфляционного финансирования
дефицита. Символ E0 в данном выражении обозначает математическое
ожидание, обусловленное начальной информацией. Уравнения (2)
характеризуют последовательность динамических бюджетных ограничений,
связывающих выплаты по долгу в различные периоды времени. Дополнительные
заимствования bt осуществляются на внешнем либо внутреннем рынке с целью
обслуживания и погашения начального долга. Неравенство (3) ограничивает
предельную величину государственных обязательств на конечный момент Т.

Для упрощения анализа выбора модели оптимального управления долгом
сделаем некоторые допущения. В частности, предположим, что реальный
процент обратно пропорционален дисконтирующему множителю, R = 1 / ?. Как
отмечалось выше, график выплат по долгу считается заданным, поэтому все
значения ?t известны в начальный период времени. Величина долга на конец
периода b* также известна. Этот параметр отражает допустимую долговую
нагрузку с учетом остающихся на момент Т непогашенных обязательств по
базовому долгу D0. Терминальный долг b* можно рассматривать в качестве
целевого ориентира долгосрочной долговой политики государства. Величины
xt и st рассматриваются как экзогенные случайные, что вполне
соответствует природе реального обменного курса и первичного профицита.
Ниже мы остановимся более подробно на анализе динамики этих величин.

Для упрощения анализа мы также абстрагируемся от изменений скорости
денежного обращения и не вводим явно ограничение на неотрицательность
сеньоража, mt ? 0. Такое ограничение означает, что фискальная власть не
погашает свою задолженность перед Центральным банком. Его формальный
учет не меняет существа дальнейших выводов.

Финансовые рынки могут быть настолько развиты, что орган управления
государственным долгом может полностью оградиться от всех рисков,
влияющих на реальные выплаты. К. Эрроу ввел в экономический анализ
понятия полных и неполных рынков финансовой системе. Набор рынков,
охватывающих все возможные в будущем случайные события и позволяющий
инвестору при реализации любого из них получать гарантированный доход,
называется полным [52, 23]. Предположение о полноте рынков соответствует
идеальной модели развитой финансовой системы, включающей широкий спектр
производных инструментов. Если их набор достаточно разнообразен, то
можно обеспечить запланированные финансовые потоки в реальном выражении
для любого периода времени и при любом состоянии. Теоретически полнота
рынков достигается, например, при формировании портфеля опционных
контрактов «put» и «call» с всевозможными ценами исполнения.

В условиях полной системы рынков орган управления долгом может
застраховать будущие финансовые потоки и в первую очередь выплаты по
долговым обязательствам. Полное страхование от всех рисков в некотором
смысле позволяет устранить фактор неопределенности. В контексте
рассматриваемой здесь модели речь идет о рисках, связанных с динамикой
реального курса доллара и первичного профицита [52, 23].

В системе полных рынков реальные приросты денежной базы выравниваются во
времени, то есть оптимальным является стабильный уровень сеньоража. Это
– следствие ограждения от рисков благодаря полной системе рынков. При
этом оптимальный сеньораж может быть определен как разность ожидаемого
среднего дефицита и дисконтированного терминального долга [52, 24].

Принципиальная особенность управления долгом при полных рынках
заключается в том, что страхование выплат ликвидирует неопределенность
размеров будущей денежной эмиссии. В таких условиях политика
эмиссионного финансирования бюджета принимает устойчивый, долговременный
характер. Так, фискальная власть может задать стационарный прирост
денежной базы в реальном выражении, который фиксируется изначально,
например, в рамках долговременной программы по управлению внешним
долгом.

Предположение о полноте рынков идеализирует реальные возможности
финансовых рынков. Однако, как показывает практика использования
механизмов хеджирования государственных обязательств в ряде стран,
нельзя целиком отвергать возможности страхования в системе управления
государственным долгом. С точки зрения рассматриваемой здесь задачи
главную роль на практике может играть страхование потоков выплат по
долгу от неблагоприятных изменений реального курса рубля. Это в какой-то
мере осуществимо с помощью своповых соглашений и форвардных контрактов.
Здесь важно отметить, что эти меры не имеют ничего общего с практикой
хеджирования рисков нерезидентов, использовавшейся российскими
монетарными властями до кризиса, когда выплаты по внутреннему долгу
привязывались к твердой валюте. (См. также: [53, 109 – 119].). Если
рассматривать страхование первичного дефицита, то здесь встают проблема
выбора инструментов и, что более важно, проблема морального риска [52,
25]. Тем не менее теоретически возможно создание механизмов, смягчающих
их остроту.

Если же инструменты страхования отсутствуют либо их число недостаточно
для охвата всех факторов неопределенности, система рынков называется
неполной [52, 25]. Предположение о неполноте финансовых рынков в
наибольшей мере отвечает реальному уровню развития рынка государственных
обязательств многих стран, в том числе России. Поэтому случай неполных
рынков представляет наибольший интерес как с теоретической, так и с
практической точки зрения.

Необходимым условием оптимальности для задачи управления долгом (1)-(3)
являются в таком случае следующие соотношения:

Символ условного математического ожидания Et означает, что прогноз
делается на основе всей доступной информации. При оптимальной политике
сеньораж в текущем периоде равен ожидаемой денежной эмиссии в следующем
периоде. Эти требования соответствуют стратегии сглаживания инфляционной
нагрузки во времени в условиях неопределенности, то есть в терминах
ожиданий будущих потребностей бюджета в эмиссионном финансировании.

Используя соотношения (4), можно решить задачу управления долгом (1) –
(3) по принципу динамического программирования, то есть с помощью
обратной рекурсии. Решение имеет следующий вид:

где ? – срок до окончания рассматриваемого периода, deT- ? – средний
дефицит, ожидаемый на период (T- ?, T):

причем весами служат нормированные дисконтирующие множители:

которые обеспечивают приведение выплат в периоде t ? Т – ? к текущему
периоду Т-? [52, 25].

Согласно (5) – (7), сеньораж равен сумме двух слагаемых. Первое –
средний дефицит deT- ? , ожидаемый за период (Т-?, Т). Второе – долговые
обязательства государства к погашению, определяемые как разность
текущего и приведенного терминального долгов (bT-? – ?t,T- ? b*).
Коэффициент приведения терминального долга к периоду Т-?, ?T- ?
пересматривается в каждом периоде, увеличиваясь по мере приближения к
конечному периоду Т.

Как видно из проведенных расчетов, в условиях полных рынков благодаря
системе полных рынков государство застраховано от неожиданных изменений
дефицита. В случае неполных рынков размеры денежной эмиссии
пересматривают ежегодно на основе новой информации об ожидаемом среднем
дефиците на остающийся период. Сеньораж покрывает не только приведенный
ожидаемый дефицит, но и накопленный к текущему периоду t новый долг bt.
По мере приближения к конечному периоду все больший «вес» приобретает
терминальный долг. Это так, поскольку коэффициент приведения ?t,T- ? со
временем увеличивается.

Следует отметить, что в обоих случаях размеры сеньоража одинаковы для
начального периода, поскольку b0 = 0, и прогноз дефицита строится на
базе информации, доступной к начальному моменту времени 0.

Крайний случай, проитивоположный системе полных рынков, – отсутствие
финансовых рынков. В такой ситуации государство вообще не может делать
новые займы для обслуживания и погашения начального долга. Этот случай
малоинтересен для теории управелния долгом, но важен с точки зрения
реальной ситуации, в которой оказалась система государственных финансов
России. После кризиса 1998 г. у фискальных властей не осталось иного
выбора, кроме инфляционного финансирования дефицита (либо попыток
пересмотреть график выплат по суверенному долгу).

Формально отсутствие финансовых рынков означает, что новые заимствования
невозможны, то есть bt = 0, и в каждый период времени t = 1, …, T
сеньораж равен реальному дефициту:

mt = dt.

Заметим, что данный случай укладывается в модель управления долгом (1) –
(3), так как последовательность денежных эмиссий mt является тривиальным
решением этой задачи при нулевых заимствованиях, то есть bt = 0 {52,
26]. Сеньораж в каждый период обеспечивает выполнение последовательности
бюджетных ограничений (2), однако инфляционная нагрузка не
перераспределяется во времени.

С целью использования приведенных выше результатов для расчета
оптимальной денежной эмиссии необходимо специфицировать случайные
процессы для реального обменного курса доллара и первичного профицита
бюджета. Будем считать, что реальный обменный курс доллара задается
процессом случайного блуждания:

где ?xt – случайная переменная с математическим ожиданием 0.

Для начального периода времени используется условие нормирования x0 = 1,
поэтому ожидаемый реальный курс доллара E0xt равен 1. Динамика
первичного профицита подчиняется авторегрессионному процессу первого
порядка AR(1):

где а- коэффициент авторегрессии; s* – долгосрочное значение первичного
профицита; ?st – случайная переменная с нулевым средним [52, 27]. В силу
стационарности данного процесса коэффициент авторегрессии а меньше
единицы.

Ожидаемый в начальный момент времени поток бюджетного дефицита имеет
следующий вид:

Для упрощения дальнейших расчетов предположим, что зафиксированные в
графике ежегодные выплаты равномерно распределяются во времени, то есть
?t = ? = const. Применяя итеративные преобразования к выражению для de,
получаем:

где se = as0 + (1 – a)s* – средний первичный профицит за период (0, Т)
[52, 27].

Таким образом, величина оптимальной денежной эмиссии исчисляется по
правилу, определяемому соотношением (12). Ее величина равняется разности
между выплатами по базовому внешнему долгу, с одной стороны, и суммой
ожидаемого первичного профицита и приведенного терминального долга, с
другой. При этом ожидаемый профицит рассчитывается как линейная
комбинация данного показателя в начальном периоде и его долговременного
значения. Заметим, что для случая полных рынков оптимальная эмиссия,
выраженная правилом (12), относится не только к начальному периоду, но и
ко всем последующим, включая терминальный. Для случая неполных рынков
данное правило задает ожидаемый в начальный момент уровень сеньоража,
что следует из условия сглаживания инфляционной нагрузки во времени (4).
С практической точки зрения здесь важно определить именно ожидаемые, а
не фактические значения сеньоража, которые зависят от реализации
случайных событий.

Можно сделать следующий вывод.

В ситуации долгового кризиса инфляционное финансирование дефицита
необходимо, с одной стороны, для обеспечения выплат по базовому долгу, а
с другой – для реализации целевой установки на определенный уровень
долговой нагрузки (терминального долга). В то же время, чтобы не
допустить усиления инфляционных «аппетитов» правительства, необходимо:
во-первых, определить границу экономически безопасной инфляции (скажем,
30-35% в год); во-вторых, изначально задать максимально допустимый
прирост денежной базы, например, в рамках долгосрочной программы выхода
России из долгового кризиса.

По мнению Трофимова Г., умеренная инфляция в пределах 30% годовых не
является серьезным препятствием для инвестиций в реальный сектор.
Реформы в области прав собственности, организации рынков труда и
капитала, судебной системы и т.д., на данном этапе гораздо важнее, чем
усилия по дальнейшему подавлению инфляции. Стремясь же в условиях
хронического кризиса государственных финансов к подавлению инфляции
любой ценой, государство отказывается от более рациональных вариантов
макроэкономической политики и, что более важно, усиливает волатильность
уровня цен в среднесрочном и долгосрочном периодах [52, 30].

Таким образом, по мнению Трофимова Г., оптимальная денежная эмиссия
определяется как разность ожидаемого потока дефицита и приведенного
терминального долга. Соответственно, чем более жесткие требования
предъявляются к долговременной долговой нагрузке на экономику, тем выше
должен быть размер сеньоража в каждом периоде. Принципиальный вывод
заключается в том, что при доступности новых заимствований оптимальный
уровень инфляции устанавливается исходя из долговременных стратегических
ограничений, а не диктуется текущими потребностями бюджета.

Другим важным требованием к оптимальному режиму инфляционного
финансирования долговых выплат является условие стабильности. Формально
оно выражается как сглаживание размеров сеньоража во времени. Однако
из-за ограниченности финансовых инструментов для страхования потоков
выплат по долгу (неполноты рынков) изначально можно зафиксировать лишь
ожидаемые размеры денежной эмиссии. Ее конкретный уровень зависит от
непредсказуемых факторов и варьируется во времени. Это связано с тем,
что при неполных финансовых рынках сохраняется неопределенность динамики
реального курса рубля и первичного профицита. В перспективе фискальная
власть может принять меры к снижению фактора неопределенности и
устранению колебаний сеньоража, используя различные схемы страхования
долговых выплат в реальном или долларовом выражении.

Наибольшее бремя выплат по внешнему долгу приходится на период 2001 –
2005 гг., когда среднегодовые расходы по внешнему долгу составят 13,4
млрд. долл., и при этом пиковая нагрузка достигнет 16,4 млрд. и 15 млрд.
долл. (в 2003 и 2005 гг., соответственно). Все это означает, что самый
тяжелый период еще впереди, и пока еще рано говорить о полном отказе от
инфляционного финансирования долговых выплат [52, 29].

Истоки современного кризиса международной задолженности уходят своими
корянми в середину 70-х годов, когда сочетание потрясений на нефтяном
рынке, резкого роста цен на товары широкого потребления и падения
реальных ставок процента заставило многие страны-кредиторы и
страны-заемщики пересмотреть ранее заключенные кредитные договоры,
оказавшиеся несостоятельными в результате кардинального изменения
объективных внешних условий. К началу 80-х годов многие страны из числа
развивающихся испытывали трудности при выполнении своих обязательств. По
настоящему долговой кризис разразился в 1982 году, когда Мексика
заявила, что не в состоянии больше обслуживать свой иностранный долг
[48, 34].

Министр финансов США Джеймс Бейкер объявил стратегию урегулирования
задолженности – «План Бейкера» – на ежегодном совещании Всемирного банка
и МВФ в 1985 году. Стратегия Бейкера заключалась в предоставлении
должникам достаточных стимулов для продолжения выполнения текущих
обязательств по обслуживанию долга. 15 крупнейшим должникам было
обещано, что если они согласятся обслжуивать свой долг и будут
по-прежнему выполнять условия своих соглашений с международными
финансовыми учреждениями, то они получат новые кредиты в дополнение к
тем, которые необходимы для покрытия обязательств по обслуживанию долга.
Должники могли использовать эти кредиты для структурной перестройки
своей экономики и стимулирования экономического роста. Дополнительные
средства должны были предоставить коммерческие банки и многосторонние
банки развития [48, 36].

По плану Бейкера главным многосторонним финансовым учреждением являлся
Всеминый банк. Его фукнция состояла в оказании должнику помощи по
адаптации к его новому экономическому положению, а не по стабилизации
экономики. Поэтому он был сосредоточен на средне- и долгосрочных
структурных изменениях, необходимых для стимулирования и поддержания
экономического роста в стране-должнике.

Планом также предусматривался пересмотр условий платежей в счет
погашения капитальной суммы долга, срок которых наступал через несколько
лет, и продление срока пересмотра долга. Цель состояла в том, чтобы дать
стране-должнику как можно больше времени для устранения причин ее
финансовых проблем. План Бейкера принес лишь частичные плоды, поскольку
он не предусматривал никакого механизма оказания давления на банки с
целью вынудить их внести дополнительные средства.

План Брейди (Николаса Брейди, министра финансов США) относился к тем
странам, которые проводили политику экономической стабилизации,
одобренную международными финансовыми учреждениями. Основной принцип –
сокращение задолженности. В этом плане также содержался призыв к
смягчению условий соглашений о пересмотре долга с тем, чтобы и
кредиторы, и должники получили большую свободу при разработке таких
соглашений, которые наилучшим образом отвечали их интересам. Главное
значение этого выступления состояло в том, что в нем впервые прозвучало
официальное признание со стороны США того, что долг не будет полностью
выплачен и что банки понесут убытки [48, 38].

Этап урегулирования задолженности плана Брейди характеризуется
заключением соглашений, предоставляющих кредиторам новое «меню
вариантов». Все позиции этого «меню» дают должникам примерно одинаковые
возможности по облегчению бремени долга, например:

обмен основной части долга на облигации, покрывающие не всю основную
сумму долга, но которые обеспечены американскими казначейскими
облигациями с нулевым купоном или же имеют иное обеспечение;

сокращение платежей по обслуживанию долга в форме долговых обменов,
предусматривающих замену старого долга новым с такой же суммой, но с
меньшими процентными ставками. Процентные платежи, которые могут иметь
фиксированную или плавающую ставку, подкрепляются обеспечением, нередко
предоставляемым многосторонними финансовыми учреждениями;

выкуп долга, при котором заемщик покупает свои долговые обязательства у
кредитора со значительной скидкой. Кредиторы с готовностью идут на такие
операции с должниками, так как в этом случае они получают больше
наличных, чем при других операциях по пересмотру долга. Кроме того, они
считают, что выкуп увеличивает вероятность получения ими всего остатка
непогашенных кредитов данному должнику;

«традиционный» вариант, при котором капитальная сумма долга не
сокращается, но период погашения продлевается, чтобы дать должникам
некоторую «дополнительную свободу маневра». Этот вариант может быть
увязан с условием предоставления «новых денег» [48, 38].

Только в 1993 г. денежная эмиссия составила 367 млрд. руб. – вдвое
больше чем в предыдущие 30 лет [11, 34].

Мировой практикой выработан богатый аресенал средств борьбы с инфляцией.
Российские же реформаторы, следуя рецептам Международного валютного
фонда, прописываемым слаборазвитым странам, отдали исключительное
предпочтение монетаристской политике максимального ограничения
совокупного спроса посредством сжатия денежной массы в обращении.

В США положительное сальдо федерального государственного бюджета
последний раз было отмечено треть века назад – в 1963 г. Дефицит
госбюджета здесь не просто сохраняется, но и нарастает год от года,
достигая все более внушительных величин. Так, если в течение 70-х годов
он в среднегодовом выражении составлял около 35 млрд. долл., то в 80-х
годах был уже в пять раз больше. В результате за 1980-1985 гг. величина
государственного долга увеличилась почти втрое и достигла к концу
указанного периода 2600,8 млрд. долл. Бюджетное управление при Конгрессе
Соединенных Штатов прогнозирует сохранение высокого госбюджетного
дефицита и на 90-е годы [11, 35].

В России в 1992 г. дефицит бюджета составил 15% ВВП, затем стал
уменьшаться, оставаясь, однако, значительным: в 1994 г. около 10%, в
1995 г. – 3,3% [11, 35].

Согласно стандартам МВФ, социально безопасным является дефицит бюджета в
пределах 3-5% ВВП.

До 1995 г. российское правительство использовало чисто инфляционные
способы покрытия дефицита госбюджета путем заимствования средств в ЦБР.
Против этого резко выступил МВФ, что сыграло важнейшую роль в переходе к
использованию неэмиссионных методов покрытия дефицита путем внутренних и
внешних займов.

Проведение жесткой кредитно-денежной и бюджетной политики дало свои
результаты. Так, если в 1992 г. среднемесячный рост цен составлял 31,2%,
в 1993 г. – 20,1%, то в 1994 г. –10,2, в 1995 – 7,2% [11, 35].

К концу 1996 г. внутренний госдолг увеличился до 314 трлн. руб. против
194 трлн. в 1995 г. Уже в первом полугодии 1996 г. краткосрочный
внутренний долг вырос на сумму, эквивалентную 16 млрд. долл., достигнув
величины существенно большей, чем намечавшаяся в бюджете [11, 36].

Высокая доходность государственных бумаг в период 1995-1996 гг. вела к
повышеиню общего уровня цен на заемные ресурсы, включая банковский
кредит, который является важнейшим источником инвестиций. Поэтому на
кредитном рынке в 1996 г. сложилась ситуация, когда инфляция резко
упала, а кредитные ставки практически не снижаются, что блокирует не
только долгосрочные производственные инвестиции, но и краткосрочные
кредиты на пополнение оборотных средств. Высокая доходность госбумаг
приводит к тому, что многие коммерческие банки и финансовые компании
основную массу своих денег «крутят» на рынке госбумаг. Это еще более
углубляет инвестиционный и общеэкономический кризис, ибо реальный сектор
не получает столь необходимых ему капиталовложений (напомним, что за
годы реформ производственные инвестиции в России снизились в шесть раз).

Скудость внутренних источников финансирования экономики существенно
усилила роль и значение внешних инвестиций. Потребности нашей страны в
иностранной валюте определялись двумя важными моментами: 1)
необходимостью финансирования дефицита платежного баланса по текущим
операциям; 2) целями подъема экономики и ее структурной перестройки. По
разным оценкам, величина требующихся России иностранных инвестиций еще в
середине 1996 года составляла около 100 млрд. долл. Но возможности
получения иностранного капитала по-прежнему чрезвычайно малы [11, 37].

Данные статистики свидетельствуют о нарастании кризиса внешнего долга.
Так, в 1992 г. просроченные и отсроченные платежи в счет внешней
задолженности исчислялись суммой около 23 млрд. долл. Реальные выплаты
составили 1,8 млрд. долл. В 1993 г. соответственно – около 40 млрд.
долл. и 2,5 млрд. долл. В 1994 г. с учетом отсрочек необходимо было
выплатить 7,45 млрд. долл., фактически было выплачено 3,7 млрд. В 1995
г. выплате подлежало (без достигнутых отсрочек) около 20 млрд. долл., а
бюджетом было выделено на эти цели всего лишь 6,4 млрд., фактически же
было выплачено около 2 млрд. [11, 38].

Порой высказывается мнение, согласно которому внешний долг России не так
уж и велик. Еще вспоминают, что примерно столько же и ей должны, в итоге
вреде как сводится баланс долгов.

Подходы к решению проблемы Балабанова В. и Гончарова П. [11, 38-39]:

Покончить с коррупцией и хищениями. Если проследить динамику «бегства»
капитала, то она выглядит следующим образом (в млрд. долл.): 1990 г. –
20, 1991 г. – 50, 1992 г. – 60, 1993 г. – 40, 1994 г. – 50, 1995 г. –
45.

Легальный экспорт капитала из России (на основе лицензии ЦБР) составил
только в 1993 г. 70 млн. долл., в 1994 г. – 100 млн., а до этого
экспортных лицензий не выдавалось. Из всей называвшейся суммы вывоза
примерно 45 млрд. долл. инвестированы за рубежом, около 1,5 млрд. долл.
возвратились в Россию под различные частные программы. Форм и методов
возвращения этих средств в Россию существует немало.

Мировой опыт показывает, что главным источником развития экономики
является накопление национального капитала. Никакие внешние вливания не
помогли кардинально ни одной стране, а только вели к экономической
зависимости от кредиторов. Ярким примером может послужить Мексика,
правительство которой работает под непосредственным руководством со
стороны МВФ. Мексика была исходным пунктом и катализатором глубочайшего
кризиса внешней задолженности в начале 80-х годов. Она получила отсрочку
платежей и новые займы. И вот в 1995 г. снова разразился сильнейший
финансовый и экономический кризис. Западные специалисты считают одной из
важнейших его причин сильную зависимость от иностранного капитала и МВФ.

Следует не на словах, а на деле перейти к политике стимулирования
экономического роста, усилив роль государства в инвестиционном процессе
и обновлении основного капитала. А это значит, что пора отказаться от
сугубо монетарной политики и перейти к неокейнсианской в ряде
существенных ее черт модели управления экономикой, которая в наибольшей
степени соответствует условиям нашей страны.

Согласно Федеральному закону «О федеральном бюджете на 2000 год» от 3
декабря 1999 года, (ст. 1) федеральный бюджет на 2000 год утвержден «по
расходам в сумме 855 073,0 млн. рублей и по доходам в сумме 797 200,9
млн. рублей исходя из прогнозируемого объема валового внутреннего
продукта в сумме 5 350 млрд. рублей и уровня инфляции 18,0 процента
(декабрь 2000 года к декабрю 1999 года).» [5].

Установлен предельный размер дефицита федерального бюджета на 2000 год в
сумме 57 872,1 млн. рублей, или 1,08 процента объема валового
внутреннего продукта, и объем превышения доходов федерального бюджета на
2000 год над его расходами (за исключением расходов на обслуживание
государственного долга) – не менее 3,18 процента объема валового
внутреннего продукта.

Согласно ст. 2 ФЗ «О федеральном бюджете на 2000 год», «правительство
Российской Федерации вправе направлять в 2000 году на покрытие дефицита
федерального бюджета сальдо поступлений от операций на рынке с
государственными ценными бумагами, доходы от приватизации
государственного имущества, сумму превышения доходов над расходами по
государственным запасам драгоценных металлов и драгоценных камней,
кредиты международных финансовых организаций, правительств иностранных
государств, банков и фирм, остатки средств на счетах по учету средств
федерального бюджета по состоянию на 1 января 2000 года.

В целях покрытия внутригодовых разрывов между текущими доходами и
расходами федерального бюджета на 2000 год Центральному Банку РФ
разрешено приобрести государственные ценные бумаги при их первичном
размещении на сумму 30,0 млрд. рублей с направлением выручки от
реализации указанных бумаг на погашение и обслуживание государственного
долга.

Государственные ценные бумаги приобретаются Центральным банком
Российской Федерации на срок не менее трех месяцев с погашением до 1
января 2001 года с выплатой дохода в размере, соответствующем уровню
инфляции на соответствующий период 2000 года.»

Согласно Приложению 6 к Федеральному закону «О федеральном бюджете на
2000 год» «Распределение расходов федерального бюджета на 2000 год по
разделам и подразделам функциональной классификации расходов
федерального бюджета», на обслуживание государственного долга выделено
220 069 297,7 тыс. руб., из них на обслуживание государственного
внутреннего долга – 63 269 297,7 тыс. руб.; на обслуживание
государственного внешнего долга – 156 800 000,0 тыс. руб. [5].

Сейчас в банковской системе отсутствуют «длинные деньги» (для
долгосрочного кредитования реального сектора, долгосрочных пассивов для
банков).

Поиск ресурсов бюджетной системы для стимулирования экономического роста
может быть связан только с сокращением расходов. Однако, с точки зрения
реального финансирования практически всех бюджетных сфер, расходы
находятся на минимально допустимом уровне. Начатое необходимое
реформирование социальной сферы не может принести фискального эффекта
при сложившемся уровне доходов населения.

Важнейшим источником «длинных денег» для инвестиционного финансирования
являются сбережения населения. Однако их основная рублевая часть уже
инвестирована в государственный долг через Сбербанк, а использование
валютной составляющей требует специальных мер по дедолларизации
денежного обращения, которые могут дать результат лишь на фоне реального
экономического роста. Валютные сбережения будут как бы премией экономике
за подъем [61, 4].

Последним из традиционных источников экономического роста являются
иностранные инвестиции. Мировой опыт показывает, что объем прямых
иностранных инвестиций практически никогда не превышает 10-12% от общего
объема инвестиций в национальную экономику. В отечественных условиях, с
учетом высоких политических и хозяйственных рисков, сохраняющейся
специфики хозяйственного права и бухгалтерского учета, такая величина
представляется чрезмерно оптимистичной.

Денежно-кредитная политика должна быть ориентирована на включение в
хозяйственный оборот свободных ресурсов. Это и обеспечит рост.
Сложившаяся денежная система обладает, к сожалению, значимым
недостатком: практически полным разрывом связи между эмиссией денег и
платежно-расчетными потребностями хозяйства [61, 5].

В настоящее время Центральный Банк России проводит рефинансирование
инвестиций коммерческих банков в государственные обязательства, но не
рефинансирует вложения банков в реальный сектор. Необходимы
действительные шаги по развитию вексельного обращения, ведению института
первоклассных заемщиков, внедрению практики переучета векселей и иных
ценных бумаг в банке, которые могли бы восстановить связь между эмиссией
денег и потребностями в них хозяйства на неинфляционной основе. Такие
меры могли бы снять проблему дефицита средств для хозяйственного оборота
[61, 5].

Официальные оценки прироста сбережений населения представляются
существенно завышенными. В наибольшей степени это связано с заметной
переоценкой их валютной составляющей (таблица А).

Таблица А.

Прирост сбережений населения, трлн. руб. (без учета деноминации).

Сбережения населения 1995 г. 1996 г. 1997 г.

Всего

По вкладам в ценных бумагах

Покупка валюты

Деньги на руках у населения 217,3

49,1

135,1

33,1 330,9

59,2

252,9

18,8 409,9

32,9

349,5

27,5

Источник: Российский статистический ежегодник. – М.: Госкомстат России;
ЦБ РФ – www.cbr.ru.

Прирост сбережений в наличной валюте в статистической практике
оценивается объемом покупки валюты населением в обменных пунктах. Однако
это вряд ли правомерно. Значительная часть приобретенной валюты была
продана населением в тех же обменных пунктах, вывезена челноками,
туристами, эмигрантами и т.д. Более правильной, на наш взгляд, была бы
оценка прироста сбережений в наличной валюте по информации платежного
баланса, в котором прирост валюты рассчитывается на основе баланса
движения иностранной валюты (табл. Б) [61, 18].

Таблица Б.

Баланс движения иностранной валюты, млрд. долл.

1995 г. 1996 г. 1997 г.

Ввезено:

Банковской системой

Туристами

Челноками

Прочими

Вывезено:

Банковской системой

Туристами

Челноками

Прочими

Прирост на руках у резидентов 23,1

20,5

1,4

0,5

0,7

23,1

0,4

9,0

10,1

3,6

0,0 38,2

34,1

2,2

0,7

1,2

29,6

0,4

8,3

17,4

3,5

8,6 41,8

37,5

2,2

0,9

1,2

32,2

0,4

9,0

19,1

3,7

9,6

В том случае скорректированные данные по приросту сбережений в трлн.
руб. (без учета деноминации) будут выглядеть следующим образом:

1995 г. 1996 г. 1997 г.

Всего 82,2 122,1 115,6

Во вкладах и ценных бумагах 49,1 59,2 32,9

Валюта на руках у населения 0,0 44,1 55,2

Деньги на руках у населения 33,1 18,8 27,5

Кроме того, следовало бы также снизить указанные показатели на прирост
оборотной кассы населения (как в рублях, так и в валюте), а также на
прирост «черной кассы» юридических лиц. Однако достоверной информации
для подобной коррекции не имеется, и она не отражена в расчетах. Если
рассматривать проблему шире и учесть указанную коррекцию в балансе
денежных доходов и расходов населения, то изменению (уменьшению)
подлежат также «прочие доходы». Одновременно из данных платежного
баланса можно получить оценку теневого импорта, опираясь на статью
«чистые ошибки и пропуски».

В результате коррекции показатель склонности населения к сбережениям и
его динамика (норма сбережений) качественно изменяются по сравнению с
показателями, исчисленными по данным Госкомстата России (%) [61, 19]:

1995 г. 1996 г. 1997 г.

По данным Госкомстата 20,2 23,2 23,6

Скорректированный 10,2 10,5 8,2

Соответственно, если считать сделанные оценки более достоверными по
сравнению с официальными, следует признать, что сбережения населения не
могут быть значимым источником финансирования экономического роста, по
крайней мере, на ближайшую перспективу.

Таблица В.

Показатели динамики внутреннего государственного долга [61, 26].

Показатель Значение, в 1997 г.

Доходность инвестиций в госдолг, %

Срок долга на конец года, месяцев

Прирост долга, млрд. руб.:

по номиналу

по рыночной стоимости

Обслуживание долга, млрд. руб.

Перечисление средств в бюджет, млрд. руб.

Объем погашения, млрд. руб.

Объем заимствования, млрд. руб.

Остаток долга, млрд. руб.:

по номиналу

по рыночной стоимости 25,0

7,2

86,0

0,0

63,6

35,0

400,0

435,0

360,0

313,0

Как мог внешний долг страны, составлявший в начале 1992 г. около 40
млрд. долларов, увеличиться за шесть лет в три с лишним раза? Ведь
постоянно сокращаются все государственные расходы: на здравоохранение,
образование, науку, оборону. Ведь остаются в России более чем ликвидные
природные ресурсы: нефть, газ, лес, металлы. Ведь сальдо платежного
баланса – почти неизменно в пользу России. Ведь Россия с 1992 года
получает очень дешевые – примерно под 5% годовых – кредиты международных
финансовых организаций, прежде всего МВФ.

И тем не менее расходы на обслуживание долга постоянно растут. В 1996
году они составляли 13,34% всех расходов государственного бюджета, в
1997 г. – 14,78%, в 1998 г. – 24,83%. В 1999 г. на эти цели должно уйти
29,01% бюжетных расходов (Я. Уринсон, например, считает, что реально
расходуется примерно 35%) [36, 12]. В проекте бюджета-2000 вообще
заложено 40-42%.

В качестве исходных предпосылок финансовой стабилизации и восстановления
платежеспособности страны очевидными представляются:

неизменный объем денежной массы, сложившийся в предкризисный период. При
этом в расчет принимается вся денежная масса, включая денежные
суррогаты;

денежная эмиссия, она должна предполагать замещение реальными деньгами
денежных суррогатов;

эмитированные деньги должны быть обязательно включены в хозяйственный
оборот, а не попадать сразу на рынок, вызывая неизбежный всплеск
инфляции;

первоначальный объем эмиссии должен быть направлен на немедленное
восстановление платежной системы, а ее практическое осуществление должно
проходить в контексте глубокой реструктуризации национальной банковской
системы [12, 16].

Реализовать на практике вышеизложенные предпосылки вполне возможно в
кратчайшие сроки.

Главная особенность текущего момента заключается в том, что уровень
ликвидности субъектов национального хозяйства при низком коэффициенте
монетизации невозможно приемлемо обозначить. Все дело в том, что
реальная стоимость активов субъектов национального хозяйства много ниже
отраженной в их балансах. Но это лишь означает, что на самом деле этими
активами не могут быть обеспечены пассивы [12, 17].

Внешний долг России можно условно разделить на шесть составляющих: займы
международных организаций и реструктурированный долг бывшего СССР;
кредиты и займы российских банков; кредиты и займы российских компаний;
валютные облигации внутреннего займа (нерезиденты); еврооблигации и
субфедеральные внешние займы и кредиты [50, 40].

Российский портфель займов Всемирного банка можно разбить на 12
разделов: бюджетозамещающие реабилитационные займы (14,7% общей суммы
портфеля по состоянию на 1 июля 1998 г.); секторные займы структурной
перестройки (23,3%); промышленность (большей частью нефтяная),
энергетика и строительство (19,6%); транспорт и связь (12,0%);
жилищно-коммунальное хозяйство (9,0%); развитие рыночной инфраструктуры
(5,0%); здравоохранение (5,0%); образование (3,8%); сельское хозяйство
(3,6%); государственное управление (2,0%); охрана окружающей среды
(1,3%); социальная политика (0,7%). Все займы, за исключением
реабилитационных и секторных (составляющих почти половину портфеля),
являются связанными, т.е. предназначенными для финансирования конкретных
проектов, и их средства могут быть использованы только по целевому
назначению. Всего же Всемирным банком России было предоставлено 38
займов на общую сумму более 9 млрд. долл. (по состоянию на 1 июля 1998
г.), что составляет незначительную часть всего объема официальной
внешней помощи. Всего же на международные институты приходится около 30
млрд. долларов [50, 40].

Согласно данным годового отчета Внешэкономбанка за 1998 год в структуре
государственного внешнего долга России 26% составлял долг Российской
Федерации, а 74% – долг СССР [50, 41].

Россия в списке должников Лондонского клуба занимает четвертое место –
после Бразилии, Мексики и Аргентины. Основные методы решения долговых
проблем у клуба следующие: реструктуризация задолженности; отсрочка
погашения; предоставление возобновляемых (ролл-оверных) кредитов.

Россия реструктурировала свой долг одной из последних. После долгих
колебаний было решено, что для нее более перспективно все же не списание
задолженности (оно возможно только один раз, причем оставшуюся часть
должник платит по довольно жесткому графику), а ее реструктуризация. На
количество реструктуризаций никаких ограничений нет [50, 42].

Внеклубная задолженность России.

Россия взяла на себя также обязательства по урегулированию задолженности
бывшего СССР и перед странами, не входящими в Парижский клуб. Остатки
задолженностей предполагается гасить товарными поставками. Так,
например, долг перед Словакией в настоящее время составляет 1,8 млрд.
долл., перед Венгрией – 480 млн. долл., Республикой Корея – 170 млн.
долл., Болгарией – 100 млн. долл., Польшей – 20 млн. долларов [50, 42].

Наиболее сложной с точки зрения урегулирования до последнего времени
оставалась третья группа долгов – коммерческая задолженность перед
десятками тысяч иностранных фирм-экспортеров большинства развитых стран
мира (4 млрд. долл. без процентов). Российское Правительство признало
эту группу задолженности позже всех – в октябре 1994 г. Неопределенность
кредиторов относительно реальности погашения им задолженности привела к
тому, что эти долги продавались по бросовым ценам (15-20% номинала).

В 1994 г. больше половины коммерческой задолженности было передано в
Лондонский и Парижский клубы. Оставшаяся часть была объединена по
страновым группам (клубам). На сегодняшний день их 14: датский (агент –
EKF), бельгийский (OFN), французский (Eurobank), итальянский
(Mediocredito Centrale), корейский (Seoul Club), финский (FIMET),
шведский (STC Group), английский (Morgan Grenfell), австрийский
(Prisma), голландский (FSNUC), швейцарский (UBS), японский (TCGJ),
немецкий (Hermes) и чешско-словацкий (смешанная торговая палата
«Восток»). Кроме того, осталось девять индивидуальных японских
кредиторов, крупнейшие из которых Matubeni Corp. и Nissho Iwai Corp.
[50, 43].

Самые крупные страновые клубы – английский (0,4 млрд. долл.), немецкий
(0,3 млрд. долл.), итальянский (0,1 млрд. долл.) и австрийский (0,1
млрд. долл.). Не все клубы формируются по национальному признаку.

Кредиты и займы российских банков и компаний.

История заимствований российских коммерческих банков на международном
рынке капиталов насчитывает ровно три года (до конца 1995 г. заключались
лишь соглашения по финансированию торговли), причем 90% всех средств
было привлечено в 1997 г. и в первой половине 1998 г. Использовались две
формы заимствования: синдицированные кредиты и еврооблигационные займы.
Соотношения объемов – 1/3 : 2/3 соответственно, а с учетом небанковских
структур – 50 : 50. Если сравнивать эти две формы заимствования, то с
точки зрения затрат кредит дешевле облигаций за счет менее высоких
комиссионных организатору, отсутствия необходимости регистрации
проспекта эмиссии, получения кредитного рейтинга и проведения рекламной
кампании [50, 43].

Характерной особенностью консорциального, или синдицированного, кредита
является то, что, во-первых, он предоставляется одному заемщику группой
банков (консорциумом или синдикатом) и, во-вторых, он является
несвязанным и не предполагает обеспечения.

Первыми кредиторами российских банков были МБРР и ЕБРР. Особенностью
этих несиндицировнных кредитов была их целевая направленность: проекты,
на которые расходовались средства, разрабатывались самими же
кредиторами. По мере присвоения международных рейтингов России и
отдельно российским банкам количество, объемы и сроки кредитов
возрастали (что и послужило основной причиной использования такой формы
заимствований, как синдицированные кредиты), а ставки процента
снижались. В основном привлекаемые кредиты использовались для
краткосрочного и среднесрочного кредитования особо ценных клиентов банка
(чаще всего экспортно-импортных и торговых фирм), для спекулятивных
операций на российском фондовом рынке и лишь в последнюю очередь для
инвестиций в российскую промышленностью (10% ВВП). Более широкому
кредитованию российских банков мешало недостаточное раскрытие финансовой
информации со стороны последних (как это принято в международном
банковском сообществе), в особенности в отношении сомнительной
задолженности по выданным кредитам. С учетом доходности ГКО в те времена
(200-300%) эффективность полученных кредитов, общая стоимость которых не
превышала 20%, была невероятно высокой.

Наиболее активно участвовали в предоставлении кредитов российским банкам
следующие западные банки: Bayerische Vereinsbank AG (участи в семи
кредитах российским банкам); London Forfaiting Asia Ltd и Citybank (по
7); Bayerische Landesbank и Commerzbank (6); Reiffeisen Zentralbank
Osterreich AG, Bank Austria AG и Die Erste Oesterreich SparCasse (5).
Средневзвешенные объем, ставка сверх LIBOR и срок кредитов составляли
соответственно 40 млн. долл., 4,5% и 10 месяцев [50, 44].

Стандартные условия займов были следующие: объем выпуска – 100 млн.
долл.; срок – три года; купон – около 10%; частота его выплат – 2 раза в
год; комиссии: за продажу – 0,75%, за управление – 0,5%; цена выпуска –
99,5%; общая стоимость для эмитента – 10-11%; доходность на рынке –
9-10% [50, 44].

Расчеты по кредитам.

Значительная часть иностранных кредитов российским банкам гарантирована
правительствам, не говоря уже о том, что в основном эти кредиты
предоставляли не коммерческие, а региональные и муниципальные банки.
Многие же коммерческие банки предусмотрительно выделили в резервы на
случай дефолта от 30 (японские банки) до 60 (немецкие банки) центов на
каждый заемный рубль (для азиатских стран этот показатель не превышает
10-12 центов) [50, 46].

Германия является основным торгово-экономическим партнером и кредитором
России – на нее приходится 40% российского внешнего долга.

Из погашаемых российскими банками в 1998 г. 2,13 млрд. долл.
синдицированных кредитов три четверти приходилось на вторую половину
года. В частности, на август – 467 млн. долл., на ноябрь – 350 млн.
долл., и на декабрь – 331 млн. долл. Всего на период моратория
приходится 1,1 млрд. долл. Еще до кризиса разные банки решали этот
вопрос как могли: некоторые спокойно погашали (МЕНАТЕП), некоторые брали
промежуточный кредит «bridge loan», после его размещали еврооблигации и
затем уже гасили первоначальный синдицированный кредит (Инкомбанк),
другие продавали контрольный пакет акций своих предприятий («Российский
кредит»), и наконец, у самых неблагополучных дело доходило до отзыва
лицензии (Токобанк – 70% всех заимствоаний российских банков у
нерезидентов) [50, 46].

«Внутренний валютный долг».

Первый на российском рынке облигационный заем в иностранной валюте
(ОГВВЗ) на сумму 7,9 млрд. долл. (в дальнейшем увеличен еще на 1,6 млрд.
долл.) не был займом в общепринятом смысле, т.е. не являлся добровольным
с точки зрения инвестора вложением средств в покупку облигаций, а
предсталял собой принудительное и избирательное переоформление долга
(секьюритизацию). Данное обстоятельство, а также низкий процент, дальние
сроки погашения и недоверие к государственным ценным бумагам – все это
предопределило практически полное отсутствие спроса на внутреннем рынке
и, как следствие, сверхнизкие цены. Самым популярным способом их
использования в то время была оплата уставного капитала. Вместе с тем
сверхнизкая цена привлекла внимание западных инвесторов, скупивших
большую часть ОГВВЗ. Отсюда – вторая особенность займа: формально
внутренний долговой инструмент стал внешним. Впоследствии были выпущены
облигации второго, третьего, четвертого, пятого, шестого и седьмого
траншей. Хотя номинальная стоимость всех траншей составляет около 10
млрд. долл., по сегодняшним рыночным ценам они стоят всего около 1,5
млрд. долл. Рыночная же стоимость евробондов с номиналом около 16 млрд.
долл. оценивается в 5 млрд. долларов [50, 47].

В любом случае новые заимствования сегодня только отодвинут на время
кардинальное решение проблемы, еще более усугубив финансовое положение
нашей страны.

В январе- сентябре 1998 г. орагнами денежно-кредитного регулирования
было привлечено новых иностранных кредитов на общую сумму 9,5 млрд.
долл., что почти в 1,5 раза больше, чем в сопоставимом периоде 1997 г.
(5,1 млрд. долл.). Из них 7,3 млрд. долл. было получено от
международных финансовых организаций. При этом большая часть средств
направлялась Минфином России на решение бюджетных проблем (через
механизм продажи валютных ресурсов Банку России), а в июле – начале
августа – на погашение ГКО-ОФЗ [35, 49].

Федеральным законом «О федеральном бюджете на 1999 год» федеральный
бюджет на 1999 год утвержден по расходам в сумме 575,1 млрд. руб., или
14,4% ВВП, по доходам – в сумме 473,7 млрд. руб., или 11,8% ВВП.
Предельный размер дефицита федерального бюджета на 1999 год установлен в
сумме 101,4 млрд. руб., или 2,5% объема валового внутреннего продукта
[38, 21].

Основные проблемы российской экономики 1999 г.: спад производства,
бюджетный дефицит, государственный долг, безработица, инфляция,
задолженность по заработной плате, падающий курс рубля, отсутствие
инвестиций, высокая процентная ставка по банковским кредитам и в целом
значительное падение уровня жизни населения. Те же самые проблемы стояли
перед Россией и в 1991 г., с той лишь разницей, что за семь лет реформ
они приобрели катастрофическую остроту. Таблица 1 показывает динамику
изменений за этот период [51, 10].

Таблица 1.

Основные индикаторы 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998

ВВП, трлн. руб. 1,9 19 172 611 1631 2256 2675 2684,5

ВВП, % к пред. году 95 85,5 90,3 87,3 95,9 96,5 100,8 95,4

Число занятых в экономике, млн. 73,8 72,1 70,9 68,5 66,4 66 64,6 –

Число безработных, млн. – 3,594 4,16 5,478 6,431 7,28 8,18 –

Доходы конс. бюдж., % к ВВП 22 28 29 28 28 25 27 –

Расходы конс. бюдж., % к ВВП 25 31 34 38 31 30 32 –

Бюджетный дефицит, % к ВВП 2,7 3,4 4,6 10,7 3,1 4,3 5 –

ИПЦ, % к дек. пред. года 260 2505,4 840,1 214,7 131,4 21,8 111 184,4

ИПЦ, в разах дек. к дек. 2,6 26,1 9,4 3,2 2,3 1,2 1,1 1,84

Среднемес. начисл. зарпл., руб. 548 5995 58663 220351 472392 790210
950205 1095

Задолженность по выплате, млрд. руб. – 29 766 4200 13380 50000 60 70

Денежная масса МО, трлн. руб. 0,165 1,678 13,3 36,5 80,8 103,8 130,4 170

Внутренний долг, % к ВВП – – 0,6 1,3 3,4 8,9 -0 –

Внешний долг, % к ВВП 80 – – – – – – 150

Средний курс года, руб. к долл. – 222 933 2205 4652 5130 6,5 24

Страна не в состоянии платить проценты ни по внешнему, ни по внутреннему
госдолгу, при этом продовольственный рынок больше чем наполовину зависит
от импорта.

Уже в 1991 г. ВВП России по сравнению с 1990 г. (см. по таблице)
уменьшился на 5%, а в 1992-м он сократился еще на 14,5%. Очевидно, что
при сокращении объема производимых товаров и услуг сокращается и объем
налоговых поступлений, следовательно, даже при неизменных налоговых
ставках в бюджете возникает ощутимый дефицит. Ситуацию не спасло и
10-кратное увеличение денежной массы, поскольку цены выросли не в 10, а
в 26,1 раза. Ужесточение кредитно-денежной политики в 1993 г., когда
цены выросли в 9,4 раза, а денежная масса всего в 7,9 раза, привело к
спаду производства еще на 9,7%. Такое сокращение объема производства не
могло не сказаться на бюджетных доходах, и бюджетный дефицит в следующем
– 1994 г. составил 10,7% к объему ВВП. Это был самый высокий уровень
бюджетного дефицита, который финансировался в основном за счет эмиссии,
однако поскольку цены выросли в 3,2 раза, а денежная масса – только в
2,7, объем ВВП в 1994 г. снизился еще на 12,7%. Смягчение
денежно-кредитной политики в 1995 г. – когда при ценах, возросших в 2,3
раза, эмиссия возросла 2,2 раза – привело к значительном снижению темпов
спада производства: за 1995 г. падение составило 4,1% [51, 9].

Дополнительная эмиссионная подпитка в 1996 г. позволила еще больше
снизить темпы спада – до 3,5%, а в 1997 г., когда цены выросли всего в
1,1 раза, а эмиссия увеличилась в 1,25 раза, в экономике появился пусть
мизерный, но рост производства в 0,8%. Фактически в этот момент и
появилась возможность для проведения девальвации, что и было сделано в
следующем, 1998 г.

Вместо реформирования реального сектора правительство стало строить
двуглавую пирамиду государственного (внешнего и внутреннего) долга (ГКО
и МВФ). Более того, ни в каких (тем более связанных) кредитах, по
большому счету, страна абсолютно не нуждалась, доказательством чего
служит положительное торговое сальдо (превышение экспорта над импортом),
которое за семь лет составило примерно 110 млрд. долл., этих денег
хватило бы как на выплату всего внешнего долга, так и на приобретение
необходимых технологий [51, 9].

Основная причина кризиса – отсутствие эффективной ценовой политики в
монопольных секторах и отраслях. Если денег печатается сверх необходимой
суммы – растут цены, то есть начинается инфляция. Если проводится
жесткая кредитно-денежная политика, ограничивающая рост денежной массы
(или даже ее изъятие), темпы инфляции замедляются, но усиливается спад
производства. Это утверждение наглядно подтверждается динамикой
макроэкономических показателей, приведенных в таблице 1, в период с 1991
по 1998 г. Казалось бы, непрерывное нарастание кризисных тенденций в
течение всех семи лет реформ (спад производства, увеличение госдолга,
невыплаты зарплат, падение рубля, бюджетный дефицит, высокие процентные
ставки) должно было закономерно привести к пониманию необходимости смены
средств, которые использовались правительством.

В настоящее время экономика заступила за кризисную черту, наиболее явным
признаком чего является невозможность оплачивать проценты хотя бы по
внешнему долгу и 50-процентная продовольственная зависимость от Запада
[51, 11].

Анализ показывает, что возможны три основных сценария, и последствия
каждого их них можно достаточно точно спрогнозировать. Условно их можно
назвать: монетаристский, эмиссионный и рефляционно-ценовой [51, 12].

Под первым сценарием подразумевается продолжение прежнего курса, хотя и
с принятием неких чрезвычайных мер (ужесточение фискальной политики,
банкротства, попытка возрождения в более привлекательном виде пирамиды
ГКО и пр.). Однако поскольку платежеспособный спрос останется на
нынешнем предельно низком уровне, правительству не удастся решить ни
одной из вышеперечисленных проблем. Заниженный платежеспособный спрос
населения не позволит предприятиям реализовывать свою продукцию,
следовательно, они не получат средств для обеспечение следующего
производственного цикла, что приведет к усилению спада производства. Это
усилит бюджетный дефицит и вынудит правительство либо увеличивать
налоговые ставки, либо придумывать новые варианты ГКО, что еще более
увеличит госдолг.

Под вторым сценарием подразумевается проведение масштабной эмиссии, то
есть выпуск денег в объеме, соответствующем погашению всех срочных
накопившихся долгов. Здесь очевидны следующие последствия. Долги по
зарплате на 1 июля 1999 г. составляют 70 млрд. руб. Неплатежи, причина
которых также в заниженном спросе и расшивка которых потребует
колоссального объема денег, составляют (в виде суммы превышения
кредиторской задолженности над дебиторской) 706 млрд. руб. Примерно 60
млрд. руб. на счетах Сбербанка «заморожены» в ГКО, что тоже потребует
соответствующей эмиссии. Только для выплаты долгов по зарплате и
размораживание счетов Сбербанка потребуется около 120 млрд. руб., что
почти равно объему обращающихся сегодня наличных денег. Но удовение
денежной массы, которое на первом этапе позволит решить проблемы с
зарплатой и размораживанием ГКО, через короткий период автоматически
приведет к мощному инфляционному всплеску (как минимум на 100%).

Поэтому на фоне первоначального оживления производства снова будет
происходить дальнейшее (хотя и гораздо более медленное) падение
производства [51, 13].

Под третьим сценарием понимается одновременное проведение рефляционной и
ценовой политики. Рефляция означает восполнение сферы денежного
обращения объемом денег, который будет точно соответствовать совокупной
стоимости всех товаров и услуг. То есть денег необходимо внести ровно
столько, сколько стоят сегодня все производимые товары и услуги. Но
политика рефляции даст максимальный эффект только при одновременном
проведении эффективной ценовой политики, контроля за ценами на продукцию
производителей-монополистов. Здесь необходимо будет соблюдать
поэтапность при решении проблем.

На первом этапе со всеми производителями-монополистами необходимо
заключить соглашение-мораторий на изменение цены в течение трех-пяти
месяцев, в течение которых производитель обязуется продавать свою
продукцию только по им же самим установленной и зафиксированной в
соглашении цене.

В течение первого месяца после заключения соглашения со всеми
производителями Госкомстат подсчитывается совокупная стоимость всего
объема ВВП по ценам производителей и выпускается Федеральный ценовой
бюллетень, который является и ориентиром, и средством контроля как для
потребителей, так и для производителей товаров, в том числе и для
налоговых служб.

После точного подсчета совокупной стоимости всех товаров и услуг (ВВП)
формируется необходимый объем денежной массы (проводится либо эмиссия,
либо изъятие денег из обращения). Равенство объемов денежной и товарной
масс позволит достичь товарно-денежного баланса, при котором не будет ни
товарного, ни денежного дефицита.

Равенство платежеспособного спроса и товарного предложения позволит
предприятиям полностью реализовывать весь свой товар, что обеспечит для
них получение оборотных средств для следующего производственного цикла,
а самое главное – прекратит спад производства и создаст условия для его
роста. В результате понизится стоимость кредитных ресурсов банков, а
дешевые кредиты обеспечат их приток в реальный сектор (разумеется, что
государство на этот период прекращает эмиссию ГКО в прежних объемах).

Полная реализация всей производимой товарной массы обеспечит резкое
увеличение налоговых поступлений, что снимет проблему бюджетного
дефицита, вследствие чего отпадет необходимость дальнейшего
функционирования рынка ГКО в прежних объемах, а увеличение налоговых
поступлений позволит без ущерба для бюджета платить проценты по прежним
выпускам и снижать объем госдолга по облигациям.

Формирование адекватного по отношению к стоимости ВВП объема денежной
массы (по расчетам, ее надо увеличить еще на 30-35 млрд. руб.) решит
проблему задержек зарплаты, а реализация всей производимой товарной
массы автоматически разошьет проблему неплатежей, причина которых только
в сжатии денежной массы, когда на приобретение произведенных товаров у
населения нет денег, а предприятие, которое произвело данные товары, не
может рассчитаться со своими поставщиками [51, 14].

Поддержание объема денежной массы на уровне, соответствующем стоимости
всех товаров и услуг, и увеличение ее только в случае роста ВВП позволят
поддерживать стабильный курс рубля без валютных интервенций, поскольку
курс меняется вместе с ростом цен и ростом денежной массы.

Постепенное выборочное снижение ввоза импортного продовольствия (за счет
гибкой таможенно-пошлинной политики) при одновременном удешевлении
кредитных ресурсов позволит увеличить объем собственного продовольствия
(кредиты пойдут и в аграрный сектор) и снизить продовольственную
зависимость от Запада.

Увеличение налогооблагаемой базы за счет максимальной реализации
производимых товаров позволит в достаточной степени безболезненно для
бюджета понизить совокупную налоговую ставку, что обеспечит темпы роста
ВВП и обусловит возможность эффективного погашения госдолга – как
внутреннего, так и внешнего [51, 14].

Были выявлены факты нецелевого и неэффективного расходования средств
приватизационного займа. Так, часть его средств была направлена
Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг на развитие государственной
системы расчетов, клиринга и хранения ценных бумаг в РФ.

Счетная палата отмечает, что в последние годы средства МБРР
использовались в основном для решения текущих вопросов, и часть проблем
и проектов, для решения которых привлекались займы МБРР, не связаны с
реальным сектором экономики и решением задач социально-экономического
развития РФ. Это свидетельствует об отсутствии долгосрочной стратегии
участия России в деятельности этого банка. Отставание сроков освоения
средств происходило в основном при реализации проектов, связанных с
решением приоритетных народнохозяйственных задач [27, 29].

В соответствии с Федеральным законом «О восстановлении и защите
сбережений граждан Российской Федерации» сумма вкладов в учреждениях
Сберегательного банка РФ по состоянию на 20 июня 1991 г. (более 300
млрд. руб.) переоформлена в государственный внутренний долг. С июня 1996
г. начата предварительная компенсация вкладов граждан, родившихся в 1916
г. и ранее [23, 174].

[23, 174].

Привлекаемые из иностранных источников кредиты (займы) составляют
финансовые обязательства России как заемщика финансовых средств или
гаранта погашения таких кредитов (займов) другими заемщиками.
Государственные внешние заимствования формируют государственный внешний
долг.

В случае если международным договором о получении или предоставлении
государственного кредита (займа), в том числе о предоставлении гарантий,
предусматривается привлечь или предоставить сумму, превышающую в
эквиваленте 100 млн. долл. США и не включенную в ежегодную
правительственную программу внешних заимствований РФ и предоставляемых
кредитов (займов), то такой договор подлежит ратификации,
соответствующего увеличения предельного размера и включения в указанную
программу [23, 175].

В 1996 г. на погашение и обслуживание государственного долга в
федеральном бюджете предусматривалось выделить 58,2 трлн. руб. Из них:
на обслуживание внутреннего долга – 14,7 трлн. руб., внешнего – 28,6
трлн.; на погашение внутреннего долга – 14,9 трлн. руб. Общие платежи в
счет погашения и обслуживания внешнего долга России составили в 1995 г.
6,7 млрд. долл., т.е. 1,8% к ВВП (в 1994 г. – 1,7%) [23, 179].

Таблица SEQ Таблица \* ARABIC 1 .

Платежи процентов по государственному внешнему кредиту РФ.

Показатель 1994 г. 1995 г.

Проценты по предоставленным Россией кредитам

Проценты по привлеченным Россией кредитам

Превышение уплаченных процентов над полученными, раз 2848

4871

1,7 3025

6150

2,0

Из таблицы 2 видно, что уплаченные Россией проценты за кредиты вдвое
больше полученных процентов за предоставленные кредиты.

Важнейшим элементом управления государственным долгом является
определение условий новых займов – безоблигационных
межправительственных, с международными финансовыми организациями, а
также внутренних займов путем эмиссии и размещения государственных
ценных бумаг. Новые займы будут получены или предоставлены, станут
привлекательными для всех субъектов кредитных соглашений в том случае,
если будут учтены уровень доходности старых займов и сроки их погашения,
инфляционные процессы, состояние денежного обращения и экономики в
целом.

В отношении внутреннего долга стратегия федерального правительства
состоит в реструктуризации задолженности в сторону повышения доли
среднесрочных обязательств, снижения доходности государственных ценных
бумаг при сохранении их привлекательности.

Главная задача, особенно учитывая более отдаленную перспективу,
заключается в мобилизации собственных усилий по подъему российской
экономики. Речь идет о реализации политики, направленной на увеличение
государственных доходов и сокращение его расходов в целом, расширение и
диверсификацию экспортного потенциала, рационализацию импорта, повышение
эффективности использования внешних кредитов и т.п.

Государственные пакеты акций предприятий типа Газпрома, Связьинвеста,
Транснефти и т.п. могли бы стать реальным обеспечением специального
валютного займа для населения, на руках у которого имеется от 30 до 100
млрд. долл. Однако после неэффективных и медлительных действий властей
по сохранности вкладов населения привлечь в экономику хотя бы малую
часть этих денег весьма сложно. Здесь нужна последовательная продуманная
политика, максимально стимулирующая экономические интересы
консервативного частного инвестора [57, 24].

В «Коммерсант Daily» за 1 декабря 2000 г. было опубликовано со ссылкой
на М. Касьянова предложение, чтобы в 2001 году по внешним долгам не
платить и ждать 2003 г., когда платежный баланс будет не так хорош, как
сейчас и кредиторы сами согласятся на списание части задолженности,
условно названное «технической отсрочкой».

Правопреемство – это переход прав и обязанностей в результате смены
одного государства другим относительно ответственности за международные
отношения какой-либо территории [39, 350].

Нормы международного права в отношении правопреемства содержатся в
Венской конвенции о правопреемстве государств в отношении договоров 1978
г. и Венской конвенции о правопреемстве государств в отношении
государственной собственности, государственных архивов и государственных
долгов 1983 г.

Распад СССР, закрепленный рядом нормативных документов, является
специфическим правопреемством. Например, в Алма-Атинской декларации
стран СНГ 1991 г. указано: «С образованием Содружества Независимых
Государств СССР прекращает свое существование», участники СНГ
гарантируют «… выполнение международных обязательств, вытекающих из
договоров и соглашений бывшего СССР». Однако на практике генеральным
правопреемником СССР, согласно концепции, признанной большинством
государств, стала Россия, и именно на нее была возложена ответственность
за выполнение международных обязательств СССР. Все правопреемники СССР
становятся участниками заключенных им многосторонних договоров.
Двусторонние договоры сохраняются за Россией, исключение составляют те
договоры, которые непосредственно связаны с территорией
государства-правопреемника [39, 352].

Венская конвенция 1983 г. регламентирует отношения, связанные с
государственными долгами, к которым отнесены любые финансовые
обязательства государства-предшественника в отношении другого субъекта
международного публичного права, возникшие в соответствии с
международным публичным правом. Финансовые обязательства государства в
отношении физических и юридических лиц, возникшие при взаимодействии на
международных, региональных и национальном финансовых рынках, остаются
вне сферы предмета Конвенции и регламентируются нормами национального
(гражданского, финансового, банковского и т.п.) международного частного
права. Вместе с тем и такие долги являются предметом правопреемства.

Решение проблем внутреннего долга бывшего СССР было определено
специальным соглашением 1992 г. Участники приняли на себя обязательства
по погашению государственного долга СССР перед населением в суммах
пропорционально остатку задолженности, числящейся на балансах учреждений
Сбербанка СССР на территории каждого из них. Остальная задолженность
Госбанку СССР, Госстраху СССР и т.д. должна быть возвращена из
соответствующей доли каждого участника в произведенном национальном
доходе и использованном объеме капитальных вложений из союзного бюджета
[39, 355].

Основным принципом Венской конвенции стал следующий: «Правопреемство
государств …не затрагивает прав и обязательств кредиторов» (ст. 36).
Общее правило правопреемства: долг государства-предшественника переходит
к правопреемникам в справедливой доле, определяемой на основе учета
имущества, прав и интересов, которые переходят к соответствующему
государству-правопреемнику в связи с данным государственным долгом. (По
поводу СССР между союзными республиками был заключен многосторонний
Договор о правопреемстве в отношении внешнего долга и активов СССР 1991
г., который определил понятие внешнего государственного долга и активов,
однако долг не был распределен пропорционально, что обострило отношения
с иностранными государствами и международными организациями. Россия
предложила (постановление Правительства РФ от 17 мая 1993 г.), чтобы
доли бывших союзных республик определялись с учетом фактического
количества государств, подписавших Договор 1991 г.; доли неучаствующих
государств перераспределяются между участниками; республики передают
России обязательства по выплате доли этих государств; в целях
компенсации республики передают России свои доли в активах бывшего СССР)
[39, 355].

Венская конвенция 1983 г. установила, что никакой государственный долг
государства-предшественника не переходит к новому независимому
государству, если не имеется специального согласия последнего,
выраженного в договоре.

В декабре 1998 года журнал «Euromoney» опубликовал оценки
конкуреноспособности 180 стран мира в 1998 году. При этом
конкурентоспособность определяется как экономическая возможность стран
расплачиваться за полученные заемные средства.

Рейтинг России на конец 1997 года равнялся 78, на конец 1998 г. –
опустилася до 127 [43, 127]. Видимо, на ухудшение положения России в
рейтинге оказали воздействие августовский 1998 года кризис платежей по
международным обязательствам, неблагоприятная конъюнктура на мировом
нефтяном рынке. Думается, что более общей проблемой для России является
пробуксовка экономических преобразований из-за сопротивления
определенных общественных сил.

Согласно расчетам специалистов из правительства, Госдумы, ЦБ и МВФ, в
2001 году рост российской экономики должен составить не меньше 4%. Если
же обратиться к более ранним прогнозам, то еще не так давно некоторые
экономисты всерьез говорили цифрах в 8-10%. В декабре 2000 г. А.
Илларионовым было сделано заявление о том, что к лету 2001 года
экономический рост в России может прекратиться. Это заявление
обосновывается тем, что объем промышленного производства сократился в
августе по сравнению с предыдущим месяцем на 0,2%. В следующем году
данная тенденция может только усилится. Доходы федерального бюджета
снизились с 18-19% ВВП в конце весны 2000 года до 15-16% ВВП в июле и
августе, а также к замедлению снижения численности безработных.

Сейчас рынок насыщен российской продукцией, и уже начался обратный
процесс – вытеснение ее импортными аналогами. Проводимая Центральным
банком политика укрепления рубля способствует увеличению импорта.

Сегодня конкурентное давление на российские товары продолжает
увеличиваться. Рост цен на энергоносители и повышение транспортных
тарифов увеличивают себестоимость российских товаров, лишая их главного
преимущества – низкой цены. Наряду с этим наблюдаются усиленные поиски
новых рынков сбыта европейскими товаропроизводителями. Учитывая
продолжающееся ослабление евро, вскоре можно ждать новой волны притока
высококачественных и сравнительно недорогих товаров из стран ЕС.

Подавляющее же большинство произоводственной базы российских предприятий
находится в таком же удручающем состоянии, как и до кризиса 1998 года.
Единственным выходом из сложившейся ситуации остается полная
реконструкция большинства имеющихся производств, для чего необходимы
колоссальные инвестиции. Пока же в стране нет четкой современной
правовой базы, регулирующей все производственно-экономические отношения,
и действительно справедливой налоговой системы. Пока не будет устранена
коррупция и угроза передела собственности – инвестиции в российскую
экономику будут минимальными.

Экономист Евгений Ясин заявил на заседании инвестиционной конференции,
что в 2003 году в России разразится экономический кризис
(«Коммерсант-Daily»). Неизбежное к 2003 году падение мировых цен на
нефть, а также массовый выход из строя изношенных основных фондов
вызовет в России экономический коллапс. Хотя, по данным Ясина, в 2000
году прямые инвестиции уже выросли на 17%. Если же российское
правительство продолжит налоговую реформу, а также проведет
реструктуризацию банковской сферы и естественных монополий, то можно
надеяться, что рост инвестиций продолжится.

В октябре с незначительными коррективами продолжалось действие основных
факторов, обусловивших высокий уровень поступления доходов с начала
текущего года:

Федеральный бюджет перестал исполнять роль генератора неплатежей, чему
способствовало отсутствие текущей задолженности по финансированию из
федерального бюджета, в прежние годы порождавшей рост неплатежей между
субъектами экономики и недоимки по налоговым доходам в бюджеты и
внебюджетные фонды.

Продолжился рост экономики и промышленного производства, что
дополнительно увеличило налогооблагаемую базу.

Цены на нефть и нефтепродукты, газ, продукцию металлургической и лесной
отраслей промышленности в октябре оставались более высокими, чем
заложенные при расчетах бюджета на 2000 год.

Министерство финансов РФ в среду перечислило Международному валютному
фонду (МВФ) 58,8 миллиона долларов в счет погашения основного долга.

На 10 ноября запланирован еще один перевод МВФ в размере 117,7 миллиона
долларов, сообщает источник в Минфине РФ.

С начала ноября Россия уже перевела МВФ 196,3 миллиона долларов, а общие
выплаты МВФ за ноябрь запланированы в размере 366,7 миллиона долларов.

Всего в течение 2000 года Россия должна вернуть МВФ 3,6 миллиарда
долларов. На сегодняшний день из этой суммы выплачено уже около 2,97
миллиарда долларов.

Ежемесячно Россия выплачивала МВФ в среднем по 270 миллионов долларов,
при этом наибольшие выплаты были осуществлены в январе (434,7 миллионов
долларов).

Меньше всего Россия заплатила в июне – 120 миллионов долларов, передает
Прайм-ТАСС.

{Россиия выплатила МВФ}

Государственный внешний долг Российской Федерации в первом полугодии
2000 года сократился на 4,3 миллиарда долларов, или на 3 процента. На 1
июля он составил 141,1 миллиарда долларов.

Всего в счет погашения и обслуживания внешнего долга Россия выплатила в
первом полугодии 4,96 миллиарда долларов. В том числе, долги перед
международными финансовыми организациями сократились на 2 миллиарда
долларов, или на 10,4 процента до 17,2 миллиарда долларов.

В частности, МВФ было выплачено 1,96 миллиарда долларов, еще 300
миллионов возвращено Всемирному банку.

Остающийся за Россией долг перед МВФ на 1 июля составил 10,3 миллиарда
долларов, перед Всемирным банком – 6,7 миллиарда долларов.

Задолженность России по прочим кредитам снизилась на 900 миллионов
долларов, или на 9,2 процента до 8,9 миллиарда долларов.

По ценным бумагам Россия выплатила 700 миллионов долларов и остается
должна 11,2 миллиарда долларов.

Сумма задолженности, которую Россия унаследовала от СССР, осталась
неизменной в размере 97,7 миллиарда долларов. Между тем выплаты на
обслуживание этих долгов составили 250 миллионов долларов, сообщает
HTB.Ru со ссылкой на Центробанк России.

(внешний долг России сократился на 4,3 млрд. долларов)

Формально сеньораж определяется как mt = (Mt – Mt-1) / Pt, где Mt –
номинальная денежная масса на конец периода t, а Pt – уровень внутренних
цен [52. 22].

Строго говоря, xt – это отношение реального курса доллара к темпу
инфляции в США, которую мы здесь игнорируем.

Нашли опечатку? Выделите и нажмите CTRL+Enter

Похожие документы
Обсуждение

Ответить

Курсовые, Дипломы, Рефераты на заказ в кратчайшие сроки
Заказать реферат!
UkrReferat.com. Всі права захищені. 2000-2020