2
С у м и – 2 0 0 5
Тема: Структура и развитие рынка ценных бумаг США
Содержание контрольной работы
Вступление
1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА ОРГАНИЗОВАННЫХ РЫНКОВ ЦЕННЫХ БУМАГ США
2. ОРГАНИЗАЦИЯ И ПРИНЦИПЫ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ НЬЮ-ЙОРКСКОЙ ФОНДОВОЙ БИРЖИ
3. ВНЕБИРЖЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ СИСТЕМЫ. NASDAQ
4. ОПЦИОННЫЕ БИРЖИ
5. ФЬЮЧЕРСНЫЕ БИРЖИ
6. РЕГУЛИРОВАНИЕ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
Список литературы
Вступление
Среди фондовых рынков мира США занимают особое место.
Во-первых, это самый большой рынок. На долю США приходится свыше трети
мировой капитализации, т.е. совокупной курсовой стоимости акций, и
примерно 50% облигационной задолженности. Совокупный объем
государственной и частной задолженности США составлял в 1999 г. около 12
трлн. долл.
Во-вторых, в силу исторических причин относительное значение фиктивного
капитала (капитала, воплощенного в ценных бумагах) для национальной
экономики США намного выше, чем для экономики большинства стран мира.
В третьих, в сфере организации фондового дела, в разработке новых
финансовых инструментов и развитии теории управления портфелями ценных
бумаг США достигли столь высоких результатов, что их опыт заимствуют
другие государства. Не случайно и все основные научные разработки в
области финансового менеджмента, удостоенные нобелевских премий,
принадлежит американским ученым.
В четвертых, система регулирования фондового рынка США является самой
жесткой, эффективной и хорошо разработанной, в связи с чем ее применяют
во многих странах.
1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА ОРГАНИЗОВАННЫХ РЫНКОВ ЦЕННЫХ БУМАГ США
Рынок ценных бумаг в США традиционно делится на биржевой и внебиржевой
(ОТС market — over the counter), или, как их иногда называют, первый и
второй рынки. Существуют также понятия “третий рынок” (внебиржевая
торговля ценными бумагами, имеющими листинг на биржах) и “четвертый
рынок” (торговля непосредственно между институциональными инвесторами.
В конце 20 века в США действовало 7 фондовых бирж (в 1931 г. их было
38): НФБ и Американская фондовая биржа (основные — primary exchanges),
Бостонская фондовая биржа, Филадельфийская фондовая биржа, Фондовая
биржа Цинциннати, Чикагская фондовая биржа (до 1993 г. называлась
Фондовой биржей Среднего Запада) и Тихоокеанская фондовая биржа
(Лос-Анджелес — Сан-Франциско). На региональных биржах осуществляется
торговля в основном акциями, имеющими листинг на основных биржах. В
последние годы наблюдается активизация региональных бирж, которые
постепенно увеличивают свою долю на рынке акций.
Внебиржевой рынок акций включает в себя в первую очередь систему NASDAQ,
“розовые листы” и разнообразные автоматизированные системы торговли,
разработанные самими инвестиционными институтами (proprietary trading
systems) — Instinet, Lattice, Cantor Fitzgerald и др. В 90-е гг. частные
торговые системы демонстрировали феноменальные темпы роста оборота — до
60% за год, однако в целом их доля в общем объеме торговли невелика по
сравнению с НФБ и NASDAQ.
Бесспорным лидером была и остается НФБ, объем торговли акциями на
которой составлял в 1999 г. примерно 12,5 млрд. долл. в день.
Соответствующий показатель для NASDAQ — 10 млрд. долл., для региональных
бирж — на несколько порядков меньше, для Американской фондовой биржи —
примерно 200 млн. долл.
В торговле опционами первенство принадлежит Чикагской бирже опционов,
второе место — Филадельфийской фондовой бирже.
В отличие от европейских стран в США долговые инструменты являются почти
исключительно внебиржевыми ценными бумагами. Государственные ценные
бумаги почти не имеют котировки на фондовых бирках. Корпоративные
облигации имеют листинг, но объемы торговки ими относительно невелики.
2. ОРГАНИЗАЦИЯ И ПРИНЦИПЫ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ НЬЮ-ЙОРКСКОЙ ФОНДОВОЙ БИРЖИ
Современная структура
В 1817 г. на основе “соглашения под платаном” возникла New York Stock
and Exchange Board (Нью-Йоркская Палата по торговле акциями), которая в
1863 г. стала называться New York Stock Exchange — Нью-Йоркская фондовая
биржа (НФБ). Следовательно, название “Большая Палата” (Big Board), как
иногда именуют НФБ, исторически оправдано.
В течение многих лет НФБ была добровольной ассоциацией; с 1972 г. она
является некоммерческой корпорацией, находящейся в собственности своих
членов. С 1953 г. количество членов НФБ остается неизменным — 1366. Для
того чтобы стать членом биржи, необходимо приобрести на ней место, цена
которого колеблется в зависимости от спроса и предложения. В последние
десятилетия минимальная цена места на НФБ составляла 35 тыс. долл. (в
1974г.), максимальная — 1150 тыс. долл. (в 1987 г.). Места могут
сдаваться в аренду тем, кто отвечает требованиям биржи. Примерно третья
часть всех мест на бирже арендована.
Членами НФБ являются только физические лица. Фирма в настоящее время
может быть ассоциированным членом НФБ, если ее сотрудник является членом
биржи. На практике, однако, крупные брокерские фирмы типа “Меррилл Линч”
покупают места для своих сотрудников, включая при этом в трудовое
соглашение с ними пункт о том, что в случае увольнения или перехода на
другую работу они передают свое место другому служащему фирмы.
К торговле на НФБ допускаются только ценные бумаги, прошедшие листинг. В
отличие от бирж европейских стран здесь нет так называемых ценных бумаг
“второго” или “третьего” списка. Существуют единые требования для всех
ценных бумаг, которыми можно торговать на НФБ. При этом требования
листинга на НФБ самые жесткие по сравнению с остальными биржами США и
всего мира.
Чтобы быть допущенной к котировке, компания должна удовлетворять
следующим требованиям:
– прибыль до выплаты налогов за последний год — 2,5 млн. долл.;
– прибыль за 2 предыдущих года — 2,0 млн. долл.;
– чистая стоимость материальных активов — 18,0 млн. долл.;
– количество акций в публичном владении — на 1,1 млн. долл.;
– курсовая стоимость акций — 18,0 млн. долл.;
– минимальное число акционеров, владеющих 100 акциями и более, — не
менее 2 тыс.
Кроме того, среднемесячный объем торговли акциями данного эмитента
должен составлять не менее 100 тыс. долл. в течение последних 6 мес.
В конце 1995 г. на НФБ имели листинг акции 2248 эмитентов (примерно 2700
простых и привилегированных акций).
Механизм торговли
Торговля ценными бумагами осуществляется только в строго определенном
для данной ценной бумаги месте — у соответствующего торгового поста
(trading post), представляющего собой своеобразный прилавок-стойку.
Торговые посты современного образца появились на бирже в 1980 г., и в 3
залах биржи (основном и вспомогательных) их насчитывается 16. За каждым
торговым постом закреплено несколько десятков акций.
Существует 4 категории членов НФБ: комиссионные брокеры; специалисты;
брокеры торгового зала (двухдолларовые брокеры); зарегистрированные
трейдеры.
Наиболее многочисленная группа (примерно 500 человек) — комиссионные
брокеры (commission broker), которые имеют право выполнять только
поручения клиентов. Операции за собственный счет им запрещены. Брокеры
работают с любыми акциями и постоянно перемещаются по торговым залам
биржи.
Специалисты (specialists) — дилеры, которых менее 400, — покупают и
продают за собственный счет и от своего имени акции нескольких
эмитентов, несут ответственность за акции и занимаются их котировкой.
Правила биржи запрещают им покупать и продавать акции по поручению
клиентов, т.е. выполнять брокерские функции. Однако специалисты могут
выполнять комиссионные (брокерские) операции для других членов биржи
(подробнее об этом будет рассказано в дальнейшем). Поскольку специалист
отвечает за конкретные акции, он совершает операции только с ними и
находится с внешней стороны торгового поста (с внутренней стороны поста
находится его помощник).
Согласно правилам НФБ существуют 4 типа специалистов: регулярные
(regular), вспомогательные, (relief), ассоциированные (associate) и
временные (temporary). Ни один член биржи не вправе выполнять функции
специалистов, если он не уполномочен на это фондовой биржей.
Вспомогательные специалисты в отсутствие регулярных специалистов берут
на себя исполнение их функций. Ассоциированные специалисты оказывают
помощь регулярным специалистам при проведении ими операций, но не
объявляют котировок и не совершают сделок за собственный счет; все
действия ассоциированного специалиста возможны только в присутствии
регулярного или вспомогательного специалиста. Временных специалистов
назначает администрация биржи при возникновении чрезвычайной ситуации
или когда этого требует возросший объем операций.
Регулярный специалист получает формальное разрешение действовать как
специалист после подачи заявления на биржу, если величина его
собственного капитала соответствует требованиям биржи, которые в
последние десятилетия заметно ужесточились. Биржа требует, чтобы каждый
специалист имел ресурсы, достаточные для приобретения по 5000 штук
каждого вида акций (в 1965 г. эта цифра составляла 1200), за которые он
отвечает (по которым он зарегистрирован), а величина чистых ликвидных
активов специалиста должна быть не меньше 500 000 долл. (многие
специалисты используют значительно больший капитал). Некоторые
специалисты привлекают только собственные средства, некоторые —
дополнительный капитал других членов биржи и банков.
На специалиста возложено выполнение 2 функций. Во-первых, он выполняет
лимитные (лимитированные) приказы, которые ему передают другие члены
биржи, если текущая рыночная цена заметно отличается от цены, указанной
в приказах. Например, комиссионный брокер получает лимитный приказ на
покупку по цене 55 долл., в то время как текущий курс акции составляет
60 долл. Исполняя эти заявки от имени других членов биржи, когда
рыночная цена совпадет с ценой заявки, специалист дает возможность
последним заниматься исполнением других приказов. Иными словами,
реализуя эти заявки, специалист действует как брокер или агент и
получает часть комиссионных, причитающихся комиссионному брокеру
(никаких дополнительных комиссионных клиент не платит).
Вторая, более сложная, функция специалиста — его деятельность в качестве
дилера или принципала за собственный счет. Специалист должен, насколько
это возможно, поддерживать рынок акций, за которые отвечает. В случае
возникновения временной диспропорции между спросом и предложением
специалист обязан покупать или продавать акции за собственный счет,
чтобы не допустить резкого изменения цен и придать рынку “глубину”. Тем
самым специалист обеспечивает преемственность, непрерывность динамики
курса акций и увеличивает ликвидность рынка. Благодаря этому при
возникновении временной диспропорции приказы инвесторов могут быть
исполнены по лучшим курсам.
Для поддержки рынка специалист может продать акции за собственный счет.
Для поддержки рынка специалист иногда может давать собственную котировку
и на покупку, и на продажу. Если у него недостаточное количество
собственных акций, он имеет право совершить продажу без покрытия (short
sale), соблюдая все правила совершения таких продаж. Однако от
специалиста не требуется понижения или повышения курса акций, он должен
поддерживать порядок на рынке, в частности поддерживать плавную динамику
курсов акций, насколько это возможно в конкретных обстоятельствах.
Очевидно, не существует единого определения понятия “честный и
упорядоченный рынок”: то, что приемлемо для одной акции, может оказаться
абсолютно неприемлемым для другой. Все зависит от рыночной конъюнкуры,
цены конкретной акции, объема сделок, количества выпущенных акций,
находящихся у “публики”, и количества акционеров.
“Книга” специалиста. Специалист заносит в свою книгу (в настоящее время
книгу заменил компьютер) лимитные приказы исходя из их цены и времени
поступления. По каждому приказу указываются количество акций, которое
требуется продать или купить, и имя лица, передавшего приказ. Приказы
поступают на рынок от имени специалиста, который, в свою очередь,
вступает в конкурентную борьбу за установление цены с другими членами
биржи, представляющими клиентов. При успешном исполнении приказов из
книги специалист высылает уведомление членам биржи, передавшим ему
заявки для исполнения. После исполнения или аннулирования заявки
специалист вычеркивает ее из своей книги.
В соответствии с правилами биржи специалисту запрещено совершать покупку
акций за собственный счет по цене, зафиксированной в его книге в заявке
на покупку, или если в его книге имеется приказ о покупке “по рыночной
цене” (т.е. по наилучшей цене). То же правило действует в случае продажи
акций за собственный счет, если в книге имеются чьи-либо приказы. При
торговле за свой счет специалист не вправе конкурировать с приказами,
полученными от других брокеров.
Определение курса открытия. Еще одна важная функция специалиста —
определение курса открытия по акциям, за которые он несет
ответственность.
Большая часть приказов, получаемых брокерами торгового зала до начала
биржевой сессии, передается специалисту. Основываясь на их приказах, а
также действуя за собственный счет, специалист определяет цену открытия
по каждой акции, которая обычно близка к цене закрытия предшествующего
дня. При определении цены открытия специалист обязан исходить из общих
рыночных условий, а также из конъюнктуры конкретной акции.
Контроль за деятельностью специалистов. В соответствии с правилами
контроля за деятельностью специалиста НФБ он должен 8 раз в год
представлять на биржу отчеты о всех совершенных сделках в течение
произвольно выбранных биржей недель. Эти цифры и факты, характеризующие
преемственность цен, курсовой спред и глубину рынка, изучаются для
определения результативности действий специалиста по поддержанию
честного и упорядоченного рынка.
На бирже существует и компьютерная система контроля за ценами,
работающая в режиме “он-лайн”. ЭВМ отслеживает все сделки, производимые
в течение рабочего дня. Если изменение курса акции выходит за
установленные границы, компьютер выводит на печать данные о необычной
сделке в специальном контрольном подразделении (Stock Watch). Работники
этого подразделения извлекают из памяти компьютера данные о сделках с
данной акцией за определенный период времени и приступают к их анализу.
Если не определена очевидная причина изменения цены, они информируют об
этой сделке представителя биржи в торговом зале, который выясняет у
специалиста, нет ли каких-либо проблем с данной акцией.
Биржа публикует 3 агрегированных показателя, характеризующих
деятельность специалиста: “коэффициент участия”, определяемый как
частное от деления общего количества покупок и продаж специалиста за
собственный счет на общее количество совершенных им сделок; “коэффициент
стабилизации”, определяемый на основе количества покупок по ценам ниже и
продаж по ценам выше предшествующей сделки; и “преемственность цен”.
Специалист получает комиссионные за исполнение приказов, переданных ему
другими членами биржи. Величина комиссионных в значительной степени
зависит от конкретных акций, на которых он специализируется. Акции, на
которые обычно существует спрос, называются на биржевом жаргоне
“бутерброд с маслом” (bread and butter stocks) — именно по этим акциям
специалист выступает как агент. Акции, на которые спрос не столь высок и
с которыми специалист совершает сделки за собственный счет на постоянной
основе, называются дилерскими акциями (dealerstocks). Специалист, рискуя
собственными средствами, надеется получить прибыль за счет операций за
собственный счет, что зависит как от его проницательности, так и от
состояния рынка. Неспособность должным образом исполнять дилерские
функции может привести к потери права исполнять обязанности специалиста.
Специалист играет ключевую роль, помогая исполнять крупные (блочные)
приказы: он может оказать помощь комиссионному брокеру, самостоятельно
купив или продав ему ценные бумаги по удовлетворяющей обоих цене; помочь
найти покупателей или продавцов данных акций, опираясь на свое знание
рынка; постепенно исполнить крупный приказ, переданный ему брокером, при
помощи своей книги лимитных приказов. Для случаев, когда использование
обычного (регулярного) аукционного механизма не представляется
возможным, НФБ разработала специальные методы торговли крупными пакетами
акций, которые включают продажу или покупку специалистом “блоков” акций
(block trades).
Брокер торгового зала, или двухдолларовый брокер (floor broker,
two-dollar broker), выполняет поручения комиссионных брокеров, если они
не успевают исполнить заказы. Название брокеров объясняется тем, что
раньше за свою работу эти члены биржи брали фиксированные комиссионные в
размере 2 долл. на 1 полный лот (100 акций). Размер комиссионных в
настоящее время иной, но название брокеров осталось прежним.
Зарегистрированные трейдеры (registered traders) — также дилеры, но в
отличие от специалистов не отвечающие за определенные акции. Эти члены
биржи имеют право совершать операции с любыми ценными бумагами от своего
имени и за собственный счет; выполнение поручений клиентов им запрещено.
Процедура исполнения заявок клиентов. Существует несколько видов заявок
на покупку-продажу ценных бумаг, которые может дать инвестор. Наиболее
распространенная — рыночная заявка (приказ) (market order). Инвестор не
указывает цену, а просит совершить сделку по наилучшей цене в данный
момент времени.
В случае если инвестор указывает предельную цену, по которой он хотел бы
купить или продать акции (купить не дороже и продать не дешевле какой-то
цены), заявка называется лимитированной (или лимитной) (limit order).
Более сложные виды поручений — так называемые пороговые поручения, или
стоп-приказы, когда инвестор дает указание продать или купить при
наступлении определенных ценовых условий (например, “продать, если курс
понизится до 55 долл.”). Такого рода приказы делятся на 2 вида:
собственно стоп-приказ и лимитный стоп-приказ. В первом случае при
достижении определенной цены приказ подлежит немедленному исполнению по
наилучшей цене, т. е. превращается в рыночный; во втором случае при
достижении пороговой цены приказ подлежит исполнению, но не выше или не
ниже предельной цены.
В соответствии с правилами НФБ все приказы могут быть либо дневными,
либо открытыми, т. е. без указания срока их исполнения. Дневные заявки,
не исполненные в течение дня, автоматически аннулируются. Открытые
заявки требуется периодически подтверждать у брокера.
В заявках могут оговариваться специальные условия их исполнения:
“Исполнить по цене открытия”, “Исполнить по цене закрытия”, “Все или
ничего”, “Исполнить немедленно или отменить” и др.
Процедура исполнения заявки зависит от вида приказа и от ситуации на
рынке тех или иных акций — от активности торговли ими.
Рассмотрим несколько возможных вариантов совершения сделок на НФБ.
Клиенты компаний по ценным бумагам обычно дают поручения
“зарегистрированным представителям” по телефону. Условия заявки заносят
на карточку, с которой технический сотрудник фирмы вводит все
необходимые данные в специальное устройство, по каналам связи передающее
приказ на тот или иной организованный рынок (в данном случае на НФБ).
Все мелкие заявки (до 2000 акций) поступают из брокерских фирм
непосредственно в компьютер специалиста (система Super DOT), который
самостоятельно исполняет их. Время между подачей заявки клиентом своему
брокеру и ее исполнением составляет от 30 с до 1 мин.
Обычно 15 — 20% всех заявок исполняется при открытии торговли в 9 ч 30
мин. Все заявки, поступившие до открытия торгов, ЭВМ сортирует, чтобы
выявить общую картину спроса и предложения. Задача специалиста — на
основе имеющихся лимитных заявок определить цену открытия, которая, как
правило, примерно равна цене закрытия предыдущего дня. Все парные заявки
удовлетворяются по единой цене — цене открытия ( детально этот механизм
рассмотрен в главе 5).
Более крупные заявки поступают из брокерских фирм на биржу к их
представителям. Сообщение принимает так называемый телефонный клерк,
который, в свою очередь, с помощью радиотелефона или пэйджера передает
своему брокеру поступившую заявку (на НФБ это небольшая унифицированная
бумажная форма).
Получив очередной приказ, брокер выполняет его только у соответствующего
торгового поста. Исполнение приказа зависит от ряда фактов.
Если приказ рыночный, а рынок акции в данный момент достаточно активен,
приказ будет исполнен в так называемой биржевой толпе (crowd).
Когда толпы у торгового поста нет (часто встречающаяся ситуация),
единственным доступным контрагентом для брокера, имеющего рыночный
приказ, является специалист, который обязан дать ему свою котировку
(например, “1/8 — 1/4”)- Основная цифра при этом, повторяем, как
правило, не называется — участники знают, какова она в данный момент
времени.
Более сложная ситуация возникает, когда брокеру поступает лимитный
приказ, причем очевидно, что при данной ценовой ситуации он не может
быть исполнен в ближайшее время. В этом случае брокер доверяет
специалисту исполнение заявки на комиссионных началах. Специалист
заносит эту заявку в так называемую записную книжку специалиста (в
настоящее время в собственно записную книжку заносятся заявки по
неактивно торгуемым выпускам ценных бумаг; большая часть заявок попадает
в электронную записную книжку). При изменении ценовой ситуации на рынке
специалист исполнит заявку для брокера.
Данные записной книжки специалиста доступны только ему и (в
исключительных случаях) контролирующим органам биржи. Следовательно,
никто, кроме специалиста, не может лучше знать состояние рынка акций, за
которые он отвечает. Однако и спрос со специалиста, как уже отмечалось,
особый. Существует множество предписаний и запретов относительно прав
специалиста, контроль за выполнением которых со стороны биржи очень
жесткий.
Рассмотренные механизмы торговли применяются при совершении сделок с
относительно небольшими пакетами акций и не предназначены для сделок с
крупными блоками. Последние сначала прорабатываются за пределами
торгового зала фондовой биржи (это называется позиционированием блоков —
block positioning), но исполняются в торговом зале. Однако при этом
сделки с крупными пакетами осуществляются по ценам, складывающимся в
ходе обычного непрерывного двойного аукциона. В настоящее время на так
называемые блочные сделки, т. е. сделки с крупными пакетами акций,
приходится половина оборота НФБ.
Расчеты по сделкам. Депозитно-клиринговая система
Данные о сделках, совершенных на НФБ, поступают в Национальную
клиринговую корпорацию по ценным бумагам (National Securities Clearing
Corporation), обслуживающую одновременно НФБ, Американскую фондовую
биржу и NASDAQ. Это название корпорация получила в 1977 г., когда
произошло объединение клиринговых учреждений трех названных торговых
систем. На самой НФБ первая клиринговая палата была создана еще в 1892
г. Национальная клиринговая корпорация не только определяет взаимные
обязательства участников торговых сделок, но и выступает гарантом в
случае отказа от платежа кого-либо из участников. Для этого она
использует специальный страховой клиринговый фонд, образуемый за счет
взносов участников, размер которых зависит от объема совершаемых
операций.
После определения взаимных обязательств требуется осуществить поставку
ценных бумаг и совершить платеж. Нормальный срок поставки в США
составляет 5 рабочих дней после дня совершения сделки (Т+5). Хотя все
акции в США именные, что делает возможным их существование в
безбланковой форме, большинство выпусков по традиции имеют сертификаты.
Поставка (трансферт) имеет 2 аспекта: 1) доставка правильно оформленных
сертификатов и 2) регистрация перехода прав собственности в книгах
эмитента.
Сертификаты акций хранятся, как правило, в централизованном депозитарии
— Депозитарно-доверительной компании (Depositary Trust Company),
огромном номинальном держателе акций крупнейших компаний. В свою
очередь, брокеры, держашие здесь счета, также выступают номинальными
держателями акций, реальный собственник которых — конкретный инвестор.
Поскольку регистрация ценных бумаг на номинального держателя значительно
упрощает процедуру покупки-продажи ценных бумаг, большая их часть
зарегистрирована на имя номинальных собственников — как говорят в США,
на “уличное имя” (street name) (речь идет о фирмах, расположенных на
улице Уолл Стрит). Именно брокер получает прокси, отчеты, дивиденды, а
затем пересылает их своим клиентам.
При передаче сертификата клиенту он должен лично подписать сертификат в
случае его продажи, что весьма неудобно для брокера.
На обороте сертификата имеется место для передаточной надписи
(assignment) и извещения о замещении (power of substitution). В
последнем случае брокер получает полномочия заменять имя продавца на
свое собственное. Передаточная надпись может быть проставлена не на
самом сертификате, а на отдельном документе, носящем название stock
(bond)power.
На лицевой стороне каждого сертификата обязательно указано имя его
владельца. Какие-либо неточности или исправления делают сертификат
нетрансферабельным. Трансфер-агент потребует подтвердить истинность
документа, что может занять много времени.
В качестве трансфер-агента выступают обычно банк или доверительная
компания. НФБ требует, чтобы трансфер-агент компаний, имеющих котировку
на НФБ, находился в Нью-Йорке. По представлении правильно
индоссированного сертификата трансфер-агент уничтожает старый
сертификат, обычно перфорируя его, и выписывает новый.
Вся эта процедура значительно ускоряется и упрощается, когда сертификаты
акций находятся в централизованном депозитарии, т. е.
Де-позитарно-доверительной компании, позволяющей избежать физического
перемещения сертификатов акций.
На остальных американских фондовых биржах действует такая же система
торговли, как и на НФБ, т. е. ключевой фигурой выступает специалист.
Исключение составляет Фондовая биржа Цинциннати, представляющая собой
полностью компьютеризированную систему торговли.
На региональных биржах в основном торгуют акциями, имеющими листинг на
НФБ и Американской фондовой бирже. Правда, в этой торговле не участвуют
члены НФБ, поскольку правило 390 НФБ запрещает членам биржи торговать
акциями, котирующимися на НФБ, где-либо еще, кроме самой НФБ.
В 1993 г. 30% заявок на приобретение акций компаний, имеющих листинг на
НФБ, исполнялось на региональных биржах, зарубежных биржах (в первую
очередь в Лондоне) или непосредственно брокер-ско-дилерскими фирмами
после окончания официальных часов работы биржи.
3. ВНЕБИРЖЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ СИСТЕМЫ. NASDAQ
Крупнейшей внебиржевой торговой системой США является NASDAQ (National
Association of Securities Dealers Automated Quotation) —
автоматизированная система котировки Национальной ассоциации фондовых
дилеров.
Это общенациональная компьютерная система, работу которой обеспечивают 2
вычислительных центра, расположенных в Трамбулле (шт. Коннектикут) и
Роквилле (шт. Мэриленд). Пользователями системы являются
брокерско-дилерские фирмы (3200 терминалов) и абоненты (200 000
терминалов в 50 странах мира), получающие с ее помощью информацию о
состоянии рынка акций, имеющих котировку в NASDAQ.
Как уже отмечалось, по количеству акций (свыше 4000), входящих в
котировку NASDAQ, она не имеет себе равных в мире. Чтобы попасть в
NASDAQ, надо соответствовать ряду требований, аналогичных требованиям
листинга НФБ, но не столь жестких.
Кроме того, у каждой акции должно быть, по крайней мере, 2 так
называемых маркет-мэйкера — дилера, берущих на себя обязательство
котировать данную акцию, т.е. объявлять твердые цены покупки и продажи
данной акции. В среднем на каждую акцию NASDAQ приходится 11
маркет-мэйкеров (общее их число составляет 470).
До появления NASDAQ внебиржевой рынок был чисто телефонным или
существовал в форме “розовых листов” (pink sheets). В первом случае
брокер, желавший выполнить поручение клиента на покупку той или иной
ценной бумаги, не имевшей листинга на бирже, просто обзванивал
нескольких маркет-мэйкеров по данной бумаге и выбирал лучшую котировку;
во втором случае он знакомился с котировками, представленными в “розовых
листах”, а затем также созванивался с дилером.
Система NASDAQ значительно упростила и ускорила поиск лучшей цены.
Маркет-мэйкеры вводят свои котировки в компьютер, что позволяет
мгновенно оценивать ситуацию по той или иной ценной бумаге и выбирать
лучшую котировку. NASDA Q не является полностью автоматизированной
системой — брокер, ознакомившись с котировками и получив заявку клиента,
все равно созванивается с маркет-мэйкером и заключает с ним сделку. Тем
не менее в рамках NASDAQ с 1984 г. действует система SOES (Small Order
Execution System), благодаря которой небольшие заявки (до 1000 акций)
исполняются автоматически. Сведения об этих сделках также автоматически
поступают в клиринговую палату — National Securities Clearing
Corporation.
NASDAQ доступен пользователям нескольких уровней: 1-й уровень — чисто
информационная система, дающая сведения о лучших ценах покупки и
продажи; пользователи системы 2-го уровня имеют возможность ознакомиться
с котировками всех маркет-мэйкеров; система 3-го уровня доступна лишь
маркет-мэйкерам, изменяющим свои котировки.
Более 2900 (из 4000) акций NASDAQ входит в Национальную рыночную систему
— НРС (National Market System) — это акции наиболее солидных эмитентов.
Разрыв между совершенной сделкой и сообщением о ней не должен превышать
90 с, по каждой ценной бумаге должно быть как минимум 4 маркет-мэйкера.
Сведения о сделках с акциями НРС поступают на так называемую
Consolidated Tape — общенациональную информационную систему, отражающую
ценовую информацию о совершаемых сделках на всех биржах США.
Традиционно считалось, что внебиржевой рынок — своеобразный инкубатор
компаний, которые, достигнув определенной величины, переходят на НФБ.
Однако в настоящее время престиж NASDAQ столь высок, что некоторые
компании, имеющие здесь котировку, достигнув параметров, достаточных для
получения котировки на НФБ, предпочитают оставаться в NASDAQ (“Интел”,
“Майкрософт”, “Эппл”, “ЭмСиАй”, “Фуджи”, “Ниссан”, “Эриксон”).
4. ОПЦИОННЫЕ БИРЖИ
Крупнейшая опционная биржа США и мира — Чикагская биржа опционов
(Chicago Board Options Exchange), созданная, как уже упоминалось, в 1973
г. как дочерняя компания крупнейшей товарной биржи мира — Чикагской
торговой палаты (Chicago Board of Trade). Сначала торговля
осуществлялась опционами только на 16 акций, причем выписывались только
колл-опционы (опционы на покупку). В настоящее время ведется торговля
опционами на 1400 акций, биржевые индексы, валюту, казначейские
облигации и фьючерсные контракты.
Торговля ведется традиционным методом “с голоса” (open outcry system).
Участники торговли — маркет-мэйкеры, выступающие только в роли дилеров
(принципалов) за собственный счет, и брокеры торгового зала (floor
brokers), исполняющие разнообразные виды заявок по поручению инвесторов.
Книга лимитных заявок находится в ведении специального служащего —
“ведущего книги заявок” (order book official). В отличие от правил НФБ
книга лимитных заявок доступна для всех участников торгов.
Маркет-мэйкеры могут выступать и в качестве брокеров, но только не по
тем опционам, по которым они являются принципалами.
Заявки на покупку или продажу опционных контрактов поступают на биржу
таким же образом, как и заявки на покупку акций, т.е. по той же
специальной системе связи.
В заявке указываются количество и виды контрактов, которые требуется
купить или продать, и цена. В зависимости от последнего параметра заявка
может быть рыночной или лимитной. Брокер, представляющий определенную
компанию по ценным бумагам, выполняет приказ в торговом зале в
соответствующей “яме” (pit), где осуществляется торговля опционами
данного класса, заключая сделку либо с другим брокером, либо с
маркет-мэйкером.
Один контракт на акции дает право продать или купить 100 акций.
Стандартизация также означает, что все контракты имеют определенные
сроки истечения (expiration dates). Контракты истекают в 23 ч 59 мин в
субботу, следующую за 3-й пятницей месяца истечения контракта
(expiration month). Существуют 3 специальных цикла (январский,
февральский и мартовский), в каждом из которых 4 мес, и в данный момент
времени инвестор может приобрести контракты, действие которых
заканчивается только в определенные месяцы. Существуют и стандартные
правила изменения цены реализации. Так, при рыночной цене акции свыше 30
долл. минимальный шаг составляет 5 долл., 1 контракт заключается на 100
акций и т. д.
Все расчеты осуществляются через клиринговую организацию — Опционную
клиринговую корпорацию — ОКК (Options Clearing Corporation),
обслуживающую все биржи, на которых ведется торговля опционными
контрактами.
Особую популярность приобрели опционы на биржевые индексы. Впервые они
появились на Чикагской бирже опционов в 1983 г., а ныне заняли 1-е место
среди всех опционных контрактов. Самый распространенный опционный
контракт — на индекс “Стандард энд Пурз 100” (см. 2.2.5). Один пункт
индекса условно равен 100 долл.
Второй крупнейший рынок опционов — Американская фондовая биржа, на
которую приходится примерно 1/3 всех опционов на акции.
Основной центр торговли валютными опционами — Филадельфийская фондовая
биржа.
5. ФЬЮЧЕРСНЫЕ БИРЖИ
Первые фьючерсные контракты появились в США в середине XIX в. Нат
крупнейшей товарной бирже — в Чикагской торговой палате (Chicago Board
of Trade). Сначала это были контракты на пшеницу, потом на другие
зерновые культуры. В 20-е гг. появился важнейший элемент фьючерсной
торговли — клиринговая палата, и тогда же полностью сформировался
современный механизм фьючерсной торговли.
Фундаментальные изменения на рынке фьючерсов произошли в 70-е гг. и были
связаны с появлением финансовых фьючерсов. В 1972 г. на Чикагской
товарной бирже (Chicago Mercantile Exchange) появился фьючерсный
контракт на валюту, затем в Чикагской торговой палате — на казначейские
векселя, процентные ставки, а в 1982 г. — на биржевые индексы. В
настоящее время объем торговли финансовыми фьючерсами намного
превосходит объем торговли товарными фьючерсами.
Основная биржа финансовых фьючерсов — Чикагская торговая палата,
специализирующаяся на фьючерсах на казначейские облигации. Второй
крупнейший рынок фьючерсов США — Чикагская товарная биржа,
специализирующаяся на фьючерсах на фондовые индексы, процентные ставки и
иностранную валюту (торговля ведется на дочерних биржах — Index and
Option Market u International Monetary Markef). Торговля фьючерсами на
биржевые индексы и казначейские облигации ведется и на НФБ через ее
дочернюю компанию Financial Instruments Exchange.
6. РЕГУЛИРОВАНИЕ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
В США еще с 30-х гг. сложилась двухуровневая система регулирования рынка
ценных бумаг: 1-й уровень — это органы государственного регулирования,
прежде всего КЦББ и специальные органы регулирования в штатах; 2-й
уровень — саморегулируемые организации профессиональных участников рынка
ценных бумаг, к числу которых в США относятся в первую очередь фондовые
биржи и Национальная ассоциация фондовых дилеров — NASD.
ИЗ ИСТОРИИ РЕГУЛИРОВАНИЯ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
Вплоть до начала XX в. регулирование рынка ценных бумаг США со стороны
государственных органов отсутствовало. Для фондового рынка было
характерно манипулирование ценами, которое в настоящее время повсеместно
признано противозаконным: фиктивные операции (wash sales) —
одновременная покупка и продажа ценной бумаги для создания видимости
активности на рынке — и сделки по договоренности (matched orders) —
совершение двумя контрагентами сделки по заранее оговоренной цене с
целью изменить ситуацию на рынке в свою пользу.
Чрезвычайно широкое распространение имели корнеры (corners) —
концентрация акций у определенной группы торговцев, что давало им
возможность диктовать свои цены. Известный финансист Генри Клюз,
характеризуя период после войны 1861 — 1865 гг., отмечал, что все
крупные состояния Америки сделаны корнерами.
Очень активно использовалась и практика продаж без покрытия (“коротких”
продаж — short selling), к которой прибегают игроки на понижение
(“медведи”) и заключающаяся в том, что спекулянт продает ценные бумаги,
не имея их в настоящий момент времени, на срок, обязуясь поставить их
через некоторое время.
“Короткие продажи” способны серьезно дестабилизировать рынок, поэтому в
Голландии еще в начале XVII в. пытались ограничить их количество. В
Великобритании в XVIII в. в парламент представлялся законопроект об их
запрете, тем не менее эта практика повсеместно процветала. Только в 30-е
гг. XX в. были приняты достаточно жесткие соответствующие правила.
Рынок ценных бумаг контролировался исключительно саморегулируемыми
организациями профессионалов фондового рынка, а само регулирование
предназначалось для поддержания честных правил игры между
профессиональными участниками.
Тем не менее уже к началу XX в. многочисленные аферы и махинации на
фондовом рынке вызвали необходимость решать вопрос о государственном
регулировании. В некоторых штатах во 2-м десятилетии были приняты
законы, направленные на защиту инвесторов, — так называемые законы
синего неба (blue-sky laws). Такое название законов обусловливалось тем,
что они предназначались для защиты инвесторов от недобросовестных
дилеров, готовых продать какие угодно акции, в том числе “на чистое
небо”. Первый закон о ценных бумагах был принят “для защиты аграрного
Запада от денежного Востока” в 1911 г. в штате Канзас. К 1913 г.
аналогичные законы действовали еще в 22 штатах.
Однако в общенациональном масштабе какое-либо регулирование
отсутствовало, и все попытки его введения (подобно рекомендациям
Комиссии Паджо (Pujo) 1912 г.) встречали резкое сопротивление Уолл
Стрит.
После первой мировой войны фиктивный капитал США возрастал быстрыми
темпами, что в значительной степени было связано с выпуском ничем не
обеспеченных акций. Кроме того, имели место чисто спекулятивные действия
и махинации профессионалов: тайный сговор при покупке-продаже ценных
бумаг, “утечка” информации о тех или иных бумагах и т.п. Манипулирование
ценами достигло не виданных прежде масштабов.
В 20-е гг. широкое распространение получило манипулирование ценами на
коллективной основе — пулами. Только в 1929 г. 107 выпусков акций на
НФБ, по крайней мере, 1 раз подвергалось манипуляциям пулами. При этом в
манипуляциях были заинтересованы сами члены биржи. Совершенно легальной
практикой тогда считалось приглашать директоров корпораций (инсайдеров)
для участия в пулах — естественно, при этом страдали интересы простых
акционеров.
По некоторым оценкам, в 20-е гг. 20 млн. инвесторов участвовали в игре
на рынке ценных бумаг. Стоимость выпущенных ценных бумаг составила 50
млрд. долл.; из них половина оказалась ничем не обеспеченной. Огромных
масштабов достигла покупка ценных бумаг в кредит (маржевые сделки) — 40%
всех инвесторов покупали акции в кредит под очень незначительное
маржевое обеспечение.
Широко распространена была практика создания финансовых пирамид, когда
успех в привлечении акционеров достигался за счет их прямого обмана и
фальсификации финансовой отчетности. Дивиденды выплачивались не за счет
прибыли, а за счет капитала, полученного в результате очередной эмиссии.
Наиболее известный пример финансовой пирамиды 20-х гг. — шведская
компания по производству спичек “Крюгер энд Толл”. Ивар Крюгер (Ivar
Kreugar) создал многомиллиардную транснациональную компанию, чьи акции,
выпускавшиеся небольшим номиналом и приносившие высокий дивиденд (20%),
были в определенный период времени наиболее массовой ценной бумагой, в
том числе и в США. Пирамида в конце концов, естественно, рухнула,
компания обанкротилась, а “спичечный король” покончил жизнь
самоубийством. В день смерти Крюгера акции его компании стоили 5 долл.,
а через несколько недель они продавались по 5 центов.
За первые 8 лет 3-го десятилетия XX в. цены акций на НФБ удвоились. За
18 мес, последовавших после марта 1928, они удвоились вновь.
В конце концов биржевой бум закончился крахом. За 8 недель
сентября-октября 1929 г. падение индекса Доу-Джонса составило на НФБ 111
пунктов, или 36%. Когда курсы акций начали снижаться, брокеры стали
требовать погашения кредитов. Их клиенты, будучи не в состоянии
выполнить эти требования, были вынуждены прибегнуть к продаже ценных
бумаг, что вызвало еще большее снгижение цен. В итоге к 1932 г. оборот
НФБ сократился до 425 млн. акций по сравнению с 1 млрд. 125 млн. акций в
1929 г. В течение 1929 — 1933 гг. индекс Доу-Джонса упал на 89%. В 1929
г. цена места на бирже доходила до 625 тыс. долл. — в 1932 г. она
снизилась до 65 — 185 тыс. долл. В 1929 г. объем эмиссии частными
корпорациями составлял 10,2 млрд. долл. — в 1932 г. он снизился до 1,2
млрд. долл.
В годы, предшествовавшие биржевому краху, банки не только
непосредственно занимались покупкой-продажей ценных бумаг через
созданные ими дочерние компании. Необычайно широкого размаха достигло
кредитование банками инвесторов (напрямую или через брокеров) для
покупки ценных бумаг. Поскольку размер маржевого покрытия, т. е. доли
собственных средств инвестора, идущих на покупку ценных бумаг,
устанавливался банками самостоятельно и был весьма невысок, крах на
фондовом рынке повлек за собой кризис неплатежей в банковской системе,
что в итоге привело к массовым банкротствам банков — 8 тыс. банкротств
за период “Великой депрессии”.
Злоупотребления на рынке ценных бумаг стали настолько очевидными, что
президент Гувер обратился к тогдашнему главе НФБ Ричарду Уитни1 с
просьбой устранить манипуляции на рынке и ограничить спекулятивные
махинации, однако призыв был проигнорирован.
Тогда по инициативе Гувера в 1932 г. Комитет по банкам и денежному
обращению Сената учредил Комиссию по изучению причин биржевого кризиса
1929 г., которую возглавил известный прокурор из Нью-Йорка Фердинанд
Пекора. Он постарался превратить слушания в публичную демонстрацию
наиболее грязных и скандальных афер Уолл Стрит. Постепенно раскрывалась
картина рыночных манипуляций, использования внутренней информации и
прочей деятельности, ныне носящей уголовный характер.
Комиссия выяснила, что инвестиционные банки занимались “проталкиванием”
ценных бумаг инвесторам, не ставя их в известность о своем
непосредственном экономическом интересе в их продаже (сочетание
брокерской и дилерской функций). Президент “Чейз Манхэттен бэнк”
продавал акции своего банка в расчете на понижение курса, не имея этих
акций (selling short), известный банкирский дом Д.П. Моргана имел
специальный “преференциальный” лист, который содержал фамилии
политических деятелей, имевших возможность купить его акции по более
низкой цене. Президент “Америкен шугар рифайнинг компани” был убежден
что акционеры не обязаны знать величину прибылей своей компании — “Пусть
опасается покупатель”.
Слушания нанесли огромный ущерб репутации Уолл Стрит и сформировали
соответствующее общественное мнение.
Ф.Д. Рузвельт, победивший на выборах 1932 г. под лозунгом наведения
порядка в финансовой сфере, начал упорядочивать первичный рынок ценных
бумаг и обеспечивать государственный контроль над деятельностью
инвестиционных институтов.
Тяжелое финансовое положение самих профессионалов, а также их
“подмоченная” репутация парализовали возможности Уолл Стрит каким-либо
образом воспрепятствовать принятию правил, регламентирующих их
деятельность (хотя такие шаги и предпринимались).
По поручению Ф.Д. Рузвельта бывший председатель Федеральной комиссии по
торговле Хьюстон Томпсон — автор демократической платформы по вопросам,
связанным с регулированием рынка ценных бумаг, — подготовил
соответствующий закон, который вызвал резкую критику в Сенате и был
отправлен на доработку, в действительности превратившуюся в переработку,
произведенную прибывшим в Вашингтон по приглашению Рузвельта профессором
права Гарвардского университета Феликсом Франкфуртером с коллегами — его
бывшими студентами: Джеймсом Ландисом, Бенджамином Коэном и Томасом
Коркораном. Сенат единогласно одобрил исправленный вариант
законопроекта, и в мае 1933 г. Закон о ценных бумагах Securities Act)
был принят. Затем был издан еще ряд законов, которые (с поправками),
действуют и в настоящее время. Развитие законодательства о ценных
бумагах. Закон о ценных бумагах 1933 г. регулирует вопросы, связанные с
выпуском ценных бумаг в обращение, т. е. первичный рынок ценных бумаг.
Его основополагающей идеей является раскрытие информации (diclosure) для
инвесторов. Если эмитент выпускает и предлагает ценные бумаги не
определенному заранее числу инвесторов, то он обязан зарегистрировать в
федеральном органе специальный документ — регистрационное заявление,
которое должно содержать основную информацию о нем и предполагаемых
способах использования полученных от инвесторов средств. При сообщении
эмитентом недостоверной или ложной информации инвесторы в соответствии с
Законом имеют право обращаться в суд с иском на эмитента. Иногда этот
закон называют Truth in Securities Act.
В 1933 г. был принят Закон о банках, известный под названием Закона
Гласса—Стигала (Glass — SteagalAct), который однозначно решал вопрос о
совмещении банками коммерческих и инвестиционных функций: отныне
коммерческие банки не имели права ни осуществлять инвестиции в ценные
бумаги корпораций, ни участвовать в их андеррайтинге, ни проводить
каких-либо брокерско-дилерских операций с такими ценными бумагами.
Банки, которые раньше активно участвовали в торговле пенными бумагами,
были вынуждены провести реорганизацию — так, банкирский дом Д.П. Моргана
был разделен на 2 компании: коммерческий банк “Морган Гэранти” и
инвестиционный “Морган Стэнли”. Дочерние компании банков по ценным
бумагам в течение года были закрыты или проданы.
В 1934 г. был принят Закон о фондовых биржах (Securities Exchange Act of
1934), который распространял регулирующие функции федерального
правительства на вторичный рынок ценных бумаг. Согласно этому акту все
профессиональные участники рынка ценных бумаг — инвестиционные
институты, фондовые биржи — обязаны были зарегистрироваться в
федеральном органе, созданном в соответствии с этим же законом, —
Комиссии по ценным бумагам и биржам (КЦББ) (Securities and Exchange
Commission). Акт ставил вне закона манипуляции с ценными бумагами,
вводил ограничения на продажу без покрытия, на покупку ценных бумаг в
кредит, а также устанавливал жесткие ограничения на торговлю
собственными ценными бумагами инсайдерами — директорами и управляющими
корпораций.
Первым председателем КЦББ Ф.Д. Рузвельт назначил известного финансиста
Джозефа Кеннеди, кандидатура которого вначале была воспринята
сторонниками нового курса весьма скептически, поскольку Д. Кеннеди
являлся крупным инвестиционным банкиром, сделавшим состояние на
операциях с ценными бумагами, причем зачастую используя многие из тех
приемов, которые КЦББ должна была не допустить.
Однако Ф.Д. Рузвельт преследовал вполне определенные цели: участие Уолл
Стрита в экономическом обновлении и поддержке его курса, — которые в
конце концов были достигнуты; Д. Кеннеди выступил связующим звеном между
реформаторами и большим бизнесом.
В КЦББ (согласно закону она состоит из 5 человек) вошли также Д. Ландис
и Ф. Пекора, который, однако, через полгода покинул Комиссию (возможно,
он был разочарован, что не он является председателем КЦББ, а кроме того,
курс на сотрудничество с крупным капиталом явно не соответствовал его
настроениям и имиджу борца против нечистоплотных “акул большого
бизнеса”). В 1935 г. на пост председателя КЦББ был назначен Д. Ландис.
Следующим законом о ценных бумагах стал Закон о холдинговых компаниях в
сфере коммунального хозяйства (193 5 г.) (Public Utility Holding Company
Act of 1935).
В начале 30-х гг. 80% электроэнергии в США вырабатывалось на
электростанциях, принадлежавших 15 холдинговым компаниям; 98,5%
электроэнергии, передаваемой между штатами, контролировали 20
холдинговых компаний; 80% газопроводов находилось в руках 11 компаний.
Иными словами, отрасль была высокомонополизирована, что в итоге
приводило к установлению высоких цен для потребителей.
Эти холдинговые компании возникли в результате сложных слияний и
поглощений с помощью выпуска акций.
Закон 1935 г. требовал регистрации холдинговой компании в КЦББ, Комиссия
получила право дробить холдинги по териториальному признаку, что
фактически означало их упразднение. Несмотря на ряд попыток оспорить
решения КЦББ в судебном порядке, 17 лет спустя кампания по реорганизации
коммунального хозяйства была завершена.
В 1938 г. Конгресс принял так называемый Закон Мэлони (Moloney Act),
распространивший контроль КЦББ на внебиржевой рынок. Идея заключалась в
том, чтобы создать саморегулируемые ассоциации дилеров внебиржевого
рынка, которые следили бы за выполнением правил игры на этом рынке, но
при этом находились под контролем КЦББ. Такой организацией стала NASD,
которая осуществляет контроль за исполнением своими членами
установленных правил при совершении сделок с инвесторами. Брокеры и
дилеры для получения права совершать сделки с ценными бумагами (при
торговле между штатами) обязаны зарегистрироваться в NASD. В конце 1992
г. членами NASD являлись 5254 брокерско-дилерские фирмы.
В 1939 г. появился Закон о доверительном договоре (Trust Indenture Act
of1939), регулировавший процедуру выпуска облигаций корпорациями. В 1940
г. было принято 2 закона: Закон об инвестиционных компаниях (Investment
Company Act of 1940) и Закон об инвестиционных консультантах (Investment
Advisers Act of 1940). Первый закон обязывал инвестиционные компании
регистрироваться в КЦББ и давал ей обширные полномочия по регулированию
их деятельности; второй требовал регистрации инвестиционных
консультантов в КЦББ.
На этом период активного нормотворчества в области ценных бумаг
завершился. Нетрудно заметить, что он совпал с периодом радикальных
преобразований в системе государственного регулирования экономики США,
проходившей в рамках “нового курса” Рузвельта.
После второй мировой войны произошло частичное свертывание системы
государственного регулирования экономики, в том числе и КЦББ: если до
1940 г. численность ее персонала неуклонно возрастала, достигнув 1587
человек, то к 1950 г. она сократилась до 1082, а к 1955 г. — до 692
человек. В 40—50-е гг. КЦББ выполняла чисто рутинную работу, в связи с
чем ее начали называть “беззубым тигром” и “тренировочной площадкой для
юристов Уолл Стрит”.
Между тем в 50-е гг. происходил быстрый рост фондового рынка. В 1950г.
оборот всех фондовых бирж США составил 21 млрд. долл., в 1960 г. — 45
млрд. долл. Количество зарегистрированных в КЦББ брокеров и дилеров
увеличилось с 3930 до 5500 человек.
В 1962 г. в Америке произошел очередной биржевой кризис. Индекс
Доу-Джонса упал на 27%. Пришедший к власти на выборах 1960 г. Джон Ф.
Кеннеди потребовал подготовить доклад о состоянии дел на фондовом рынке
и обратился в Конгресс с просьбой провести специальное расследование в
области регулирования рынка. В итоге в 1964 г. были приняты поправки к
законам 30-х гг. (Securities Act Amendments 1964), которые
предусматривали распространение требований раскрытия информации на
ценные бумаги, находящиеся во внебиржевом обороте. Отныне требование
раскрытия информации касалось любой компании с количеством акционеров
свыше 750 и активами свыше 1 млн. долл. (прежде это требование
относилось к более крупным корпорациям).
Поправки также предоставляли КЦББ больше полномочий относительно
контроля над рынком. За короткий период штат сотрудников значительно
возрос, достигнув 1393 человек в 1965 г.
С целью защиты инвесторов от банкротств брокерско-дилерских фирм в 1970
г. в соответствии со специальным актом Конгресса была образована
Корпорация по защите инвесторов (Securities Investor Protection
Corporation), в обязанности которой входит компенсация потерь инвесторов
на сумму до 500 тыс. долл. (из них 100 тыс. долл. может приходиться на
наличные, остальная сумма — на ценные бумаги). Корпорация —
некоммерческая организация, членами которой являются инвестиционные
институты. Фонд Корпорации образуется за счет взносов ее членов.
Поправки к законам о ценных бумагах, принятые в 1975 г., распространили
контроль КЦББ на клиринговые палаты и информационные фирмы (введя, в
частности, требование их регистрации), расширили возможность санкций
против отдельных членов бирж и NASD. Однако важнейшим событием принято
считать отмену фиксированных комиссионных с 1 мая 1975 г. (так
называемый первомай в индустрии ценных бумаг) — одного из
основополагающих принципов работы НФБ с момента ее образования в 1792г.
Существует мнение, что отмена фиксированных комиссионных — заслуга КЦББ.
Однако есть и другая точка зрения: биржа уже сама была готова
осуществить эту отмену под давлением конкуренции со стороны других
организованных рынков, в первую очередь NASDAQ.
Отмена фиксированных комиссионных резко обострила конкуренцию на рынке,
а также способствовала снижению трансакционных издержек для крупных
инвесторов, поскольку для них ставки комиссионных понизились, а для
мелких инвесторов — повысились.
Комиссия рекомендовала отменить правило 394 (в настоящее время 390) НФБ,
согласно которому ее члены не могут торговать списочными (листинговыми)
акциями НФБ за ее пределами. Однако и в 1995 г. эта рекомендация
оставалась нереализованной.
В Поправках к законам о ценных бумагах 1975 г. перед КЦББ была
поставлена задача создать национальную систему торговли ценными бумагами
(National Market System) и общенациональную расчетно-клиринговую
систему.
В 1978 г. была введена в действие Intermarket Trading System,
объединившая в единую информационную сеть все биржи и NASDAQ, что
позволило в режиме реального времени определять наилучшие котировки по
различным ценным бумагам на всех этих рынках. Еще одним шагом на пути
создания Национального рынка ценных бумаг стало введение единой системы
регистрации сделок с ценными бумагами (consolidated tape) и единой
системы котировки (composite quotation system).
Однако до создания единого рынка еще очень далеко в связи со слишком
сильной конкуренцией между отдельными организаторами торговли.
Перед КЦББ ставилась также задача устранить физическое перемещение
сертификатов акций при урегулировании расчетов по ценным бумагам
(settlement).
Один из разделов поправок 1975 г. вводил требование регистрации
брокеров, дилеров, банков, регулярно занимающихся покупкой, продажей и
другими операциями с муниципальными ценными бумагами (за исключением
трастовых операций). Был создан специальный Совет по регулированию
деятельности брокеров и дилеров, совершающих операции с муниципальными
ценными бумагами.
В 1977 г. Конгресс принял Закон о подкупе должностных лиц за рубежом
(Foreign Corrupt Practices Act), надзор за которым был возложен на КЦББ.
Согласно этому Закону должностным лицам американских корпораций
запрещено давать взятки правительственным чиновникам и политическим
деятелям за рубежом. Компании, уличенные в нарушении этого Закона, могут
быть оштрафованы на 2 млн. долл., а их служащие — подвергнуты штрафу до
100 тыс. долл. или тюремному заключению сроком до 5 лет (либо тому и
другому одновременно). Этим же Законом предусматривается, что отчетность
публичных компаний должна точно отражать все операции и не допускать
наличия неучтенных средств (черной кассы).
В 80-е гг. принято 2 закона, ужесточающих санкции против инсайдеров за
использование внутренней информации: Insider Trading Sanctions Act 1984,
Insider Trading and Securities Fraud Enforcement Act 1988. Если ранее
КЦББ могла конфисковать только доходы, полученные в результате
использования внутренней информации, то в соответствии с этими законами
размер штрафа может в 3 раза превышать прибыль, полученную от
использования внутренней информации. Физическое лицо может быть
подвергнуто тюремному заключению сроком до 10 лет (именно на основании
этих законов был приговорен в 1986 г. к тюремному заключению сроком на
20 мес. и уплате 100 млн. долл. штрафа Иван Бойски, послуживший
прототипом корпоративного пирата (corporate raider) из голливудского
фильма “Уолл Стрит”, а в 1990 г. — к 10 годам тюремного заключения и
многомиллионному штрафу уже упоминавшийся Майкл Милкен).
Список литературы
1. Буковинський М.Г. Біржові трансформації ринку. — К., 1997.
2. В.М.Іванов, І.Я.Софіщенко “Грошово-кредитні системи зарубіжних
країн”, МАУП, Київ 2001
3. Губський Б.В. Біржові технології ринку. — К., 1997.
4. Миргородська Л.О. Фінансові системи зарубіжних країн: Навч.посібник.
– К.: Центр навчальної літератури, 2003. -240с.
5. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовий рынок. — М., 1995.
6. Міріна К.В. Розвиток бірж на Україні. — К., 1997.
7. Рубцов БД. Зарубежные фондовые рынки: инструменты, структура,
механизм функционирования. — М., 1996.
8. Фондовий ринок України: Навч. посіб. / Керівник авт. кол. В.В.
Оскольський. — К., 1994.
Нашли опечатку? Выделите и нажмите CTRL+Enter
